福龙马（603686.SH）环卫装备老兵的运营突围与机器人新章（2026年Q2）
报告日期：2026-09-09 ｜ 分析师：LoopSeek AI ｜ 短线预测：中性偏多 ｜ 理想买入价：¥28.07
一、核心摘要
福龙马集团股份有限公司是国内首家登陆上交所主板（2015年1月26日上市）的环卫领域专业企业，总部位于福建龙岩，以”智能装备制造＋环境产业生态运营”双主业运行：上游产销扫路车、洗扫车、垃圾收运车、新能源及无人驾驶环卫装备，下游为各地政府提供城乡道路清扫保洁、垃圾收转运等环卫运营服务。2026年上半年公司实现营业收入26.08亿元，同比增长7.63%，归母净利润约0.94亿元、净利润1.01亿元（同比+7.27%/+约7%），扭转了2024—2025年营收连续两年小幅下滑的局面；但盈利质量仍偏弱，2026H1净利率仅3.86%，低于环境保护行业8.30%的平均水平，且应收账款高达31.19亿元、周转天数拉长至436.58天，半年度计提信用减值6092.21万元，是当前最需要盯紧的财务变量。
公司资产负债率47.52%、有息负债率10.23%，货币资金9.74亿元，财务费用率仅0.34%，杠杆水平低于环保行业均值58.42%，资产负债表整体稳健；在手环卫服务合同充裕（截至2026年8月底在履行项目年化合同金额38.68亿元、合同总额318.47亿元），为运营业务提供了多年期收入底仓。报告期内公司亦出现两件需要正面看待的事项：一是2026年7月终止2026年度向特定对象发行股票事项，二是8月底公告自查补缴税款及滞纳金合计2016.87万元（已缴清、计入2026年当期损益）。经三因子模型测算，公司最终理想买入价为28.07元，相对当前13.76元的股价存在约104%的模型空间，但该结果建立在利润率向行业均值修复的假设上，需结合应收回款与利润率改善兑现程度审慎使用。
重要标签：福建 ｜ 环境保护（环卫装备+环卫服务）｜ 大型民企 ｜ 沪股通、融资融券、富时罗素、标普概念、机器人、智能驾驶、华为概念、新能源车、垃圾分类
关键数据卡片
数据时点：最新财报 2026年中报（2026-06-30） ｜ 股价日期 2026-09-08
| 指标 | 数值 | 指标 | 数值 |
|---|---|---|---|
| 股价 | ¥13.76 | 涨跌幅 | +0.51% |
| 总市值（亿） | 57.16 | 市净率 | 1.64 |
| 市盈率（TTM） | 35.29 | 换手率（%） | 6.75 |
| 量比 | 1.10 | 成交额（亿） | 3.20 |
| 流动股占比（%） | 100.00 | 质押率 | 0.00% |
| 融资余额（亿） | 2.9234 | 融券余额（亿） | 0.0015 |
| 股东人数季度变化（%） | -16.42 | 5日资金净流入（亿） | +0.5719 |
| 资产总额（亿） | 73.11 | 净资产（亿元） | 34.89 |
| 有息负债率（%） | 10.23 | 财务费用比（%） | 0.34 |
| 总收入（亿元） | 26.08（H1） | 营业收入同比（%） | +7.63 |
| 扣非净利润（亿元） | 0.92（H1） | 扣非净利润同比（%） | +0.68 |
| 经营活动净现金流（亿元） | 0.75（H1） | 经营活动净现金流收入比（%） | 2.87 |
| 毛利率（%） | 24.26 | 扣非净利率（%） | 3.53 |
基本面总体评价
福龙马是一家”家底稳、盈利薄、转型在路上”的环卫行业老兵。股东与治理层面，公司股权结构清晰，张桂丰先生为控股股东、实际控制人并担任董事长，直接持股16.99%（约7057.06万股），经营团队稳定，2025年9月完成董事会换届；其女张西泠（1990年生，法学硕士）自2023年8月起任总裁并兼任两大事业部总经理，呈现典型的家族企业代际交接特征，交接以来战略上更强调AI、机器人与智能驾驶方向。财务层面，资产负债率从2023年的39.85%波动上行至2026H1的47.52%，但仍显著低于环保行业58.42%的均值，有息负债率仅10.23%，财务费用率0.34%（行业3.58%），无偿债压力；短板在于盈利能力——2023—2025年净利率从4.55%一路降至3.15%，ROE从7.15%降至4.58%，且2026H1应收账款31.19亿元（占总资产42.7%）、周转天数436.58天，环卫服务项目”先干活、后回款”的政府客户属性导致回款周期持续拉长，半年度被迫计提信用减值6089.06万元，这是吞噬利润的最大单一因素。成长层面，2026H1营收同比+7.63%、扣非净利+0.68%，中标节奏正常（年内21个新项目、合同总额8.60亿元），收入端重回增长，但利润弹性受减值与期间费用压制。估值层面，当前PB 1.64倍与环保行业1.52倍接近，PE(TTM)35.29倍因利润基数薄而显高；模型给出的长期合理价值22.98元、三因子调整后理想买入价28.07元，核心假设是公司净利率能从3%出头向行业8%一线修复，投资者应把”回款改善＋利润率修复”作为长期价值能否兑现的跟踪锚。综合看，公司具备长期持有的安全边际（低杠杆、大在手合同、稳定分红），但短期业绩弹性有限，属于”等待经营拐点”的价值修复型标的。
近期股价走势
日线：9月以来股价在13.3—14.0元区间震荡上行，9月4日放量大涨3.24%（成交额5.14亿元，显著放量）突破20日均线，随后三个交易日缩量整固，9月8日收13.76元（+0.51%），站稳5日（13.54元）、10日（13.29元）、20日（13.13元）及60日（13.04元）均线，短期均线呈多头排列，但上方13.99—14.77元为7月以来密集成交压力带。
周线：近8周走势呈”探底回升”结构，7月第30周下探11.49元的阶段低点后连续修复，第31—32周放量收阳至13.26元，第33—34周回踩12.3元一线不破前低，第36周再度放量收阳收复13.7元，底部逐级抬高，中期止跌形态基本成立，但120周/半年线（约15.4元）仍在上方构成反压。
月线：2026年3月以来股价自20.41元高点回落至7月11.49元低点，区间最大回撤约44%，月线级别仍处下行通道；当前股价位于120日均线（15.36元）、250日均线（15.47元）下方，长期趋势的反转尚需放量突破15.5元一线才能确认，目前定义为”深跌后的底部修复初期”。
情绪面分析
量化情绪面绝对分仅2.0分（系数+0.40%），关注方向neutral，显示市场关注度与情绪热度均处于低位。基本面上，股东户数从2026年3月末的104,151户大幅降至6月末的87,047户，单季减少16.42%，筹码明显集中；融资余额2.92亿元、近5日增加0.33亿元，近5日主力资金净流入0.57亿元，杠杆资金与短线资金均呈小幅流入。题材层面，公司具备机器人、智能驾驶、华为概念、新能源车等标签，其子公司城服机器人及AI首席技术官（国防科大博士黄英君）的配置使其在AI+具身智能主题升温时具备弹性，但公司本质利润仍来自传统环卫运营，题材与业绩之间尚待验证，股吧人气一般，未形成持续热点。
综合评价
| 项目 | 内容 |
|---|---|
| 股票短线预测 | 中性偏多 |
| 核心理由 | 1. 股价自11.49元低点已构筑底部，站上短中期均线，近5日主力净流入0.57亿元、股东户数单季-16.42%，筹码集中；2. 2026H1营收/净利重回正增长（+7.63%/+7.27%），在手年化合同38.68亿元锁定收入；3. PB 1.64倍接近行业均值、模型测算股价低于长期合理价值，安全边际较厚 |
| 核心风险 | 1. 应收账款31.19亿元、周转天数436天，减值持续侵蚀利润；2. 自查补缴税款及滞纳金2016.87万元、定增终止，反映合规与融资层面的扰动；3. 净利率3.86%远低于行业8.30%，利润修复存在不确定性 |
近期重要事件
正负兼顾，信息来源于上交所公告（经东方财富公告库核验）
正面/经营类：
- 2026-09-01：公告8月预中标福建、山西环卫服务项目2个，首年服务费合计1,865.58万元（占2025年营收0.38%），合同总额5,539.15万元；2026年累计中标21个项目，首年年化金额3.02亿元、合同总额8.60亿元；在履行项目年化合同金额38.68亿元、合同总额318.47亿元。
- 2026-08-29：发布2026年半年报，营收26.08亿元（+7.63%），归母净利润同比+7.27%，收入端结束2024—2025年连续两年下滑。
- 2026-06-18：实施2025年度权益分派，每股派现0.113元（每10股1.13元，含税），分红总额约4,694.36万元，占2025年归母净利润的30.25%。
- 2026年内公司持续推进对外投资（年内已披露五次进展公告），布局环卫运营及机器人相关业务。
负面/风险类：
- 2026-08-29：公告涉税自查结果，需补缴税款1,478.14万元、滞纳金538.73万元，合计2,016.87万元，已全部缴清并计入2026年度当期损益；公司称不涉及前期数据追溯调整，但对2026年净利润构成直接减项。
- 2026-08-29：半年度计提资产减值准备合计6,092.21万元，其中应收账款等信用减值6,089.06万元，直接减少半年度利润总额6,092.21万元。
- 2026-07-22：董事会审议通过终止2026年度向特定对象发行股票事项，理由为”综合考虑当前市场环境、公司实际情况及发展规划”，扩张性股权融资暂时落空。
- 2026-07-16：实控人张桂丰之弟、2025年9月换届离任董事张桂潮（实控人一致行动人）于4月21日—7月14日以集中竞价方式减持44.52万股（占总股本0.1072%），均价12.96元，合计576.88万元，减持计划已实施完毕；减持比例极小，象征意义大于资金面冲击。
二、公司画像
发展历程
福龙马的前身可追溯至闽西老牌国企福建龙马集团龙岩拖拉机厂，公司发展史可分为三个阶段：
- 第一阶段（2002—2014年）：专用车改制与立业期。张桂丰1984年进入龙岩拖拉机厂，历任技术员、研究所所长、总工程师、副总经理；2002年3月出任改制后的福建省龙岩市龙马专用车辆有限公司总经理、董事长，主导企业从拖拉机制造向环卫专用车转型，扫路车、洗扫车产品逐步定型并打开全国市场。2007年12月21日，现主体福建龙马环卫装备股份有限公司设立。
- 第二阶段（2015—2020年）：上市与”装备＋服务”双主业期。2015年1月26日公司登陆上交所主板（发行价14.86元），成为国内首家专注于环卫领域的主板上市公司；上市后借助资本市场向产业链下游延伸，从单一装备制造商转型为”环卫装备制造＋环卫服务运营”双轮驱动企业，服务订单在全国范围快速铺开，环卫服务收入占比持续超过装备制造。
- 第三阶段（2021年至今）：更名福龙马与智能化转型期。2021年公司启用”福龙马”品牌与证券简称（原简称”龙马环卫”），围绕人居环境治理前中后端推进”作业机械化、装备智能化、城市智慧化”；近年发布新能源环卫装备、无人驾驶清扫车，设立城服机器人子公司，2022年引入国防科技大学博士黄英君并于2025年明确其副总裁兼人工智能首席技术官身份，叠加华为概念、机器人概念，传统环卫制造商向”科技＋运营”平台转型。
股权结构
- 实控人/控股股东：张桂丰，自然人，直接持股 16.99%（持有70,570,568股，按总股本约4.1543亿股计算；数据截至2026-06-30，来源：东方财富F10/公司减持公告）
- 一致行动人：其弟张桂潮原为一致行动人，2026年7月减持后不再持股，二人此前合计持股17.0945%；目前实控人权益集中于张桂丰本人
- 流通股占比：100.00%（已实现全流通；remote_stock_basics 采集的总股本字段为空，属采集口径缺失，总股本以注册资本41,543.0404万元及权威估值脚本采用的4.1543亿股为准）
- 股权质押：质押率0.00%（截至2026-04-30，质押次数为0），实控人无股权质押，控制权稳定性高
- 其他：沪股通标的，前十大股东机构与自然人并存，山东高速股份有限公司派驻董事（程坤），存在产业资本关联
管理层
董事长：张桂丰，男，1963年生（63岁），本科学历、厦门大学EMBA，教授级高级工程师；直接持股约16.99%。1984年参加工作，从龙岩拖拉机厂技术科技术员一路成长为总工程师、副总经理，2002年主导专用车业务、2007年创立现公司并历任总经理、董事长，深耕环卫专用车领域超40年，是国内环卫装备行业的资深产业人物；本届董事长任期自2025年9月9日起。
总裁：张西泠，女，1990年生（36岁），华东政法大学与美国伊利诺伊大学香槟分校法学硕士（曾赴日本名古屋大学交换），未直接持股（0股）。2014年入职兴业证券投资银行总部从事IPO及再融资业务，2016年7月加入本公司，历任海外事业部总经理、人力资源总监、副总裁，2023年8月23日起任总裁并兼任环境服务事业部、智能装备事业部总经理，同时担任龙岩市专用车行业商会会长等社会职务；任职至今约3年，属资本市场背景的二代管理者。
此外，副总裁兼董秘邓勇强（注册会计师、高级会计师，原龙净环保证代，2023年6月加入）、副总裁兼AI首席技术官黄英君（国防科大博士、原长沙智能驾驶研究院工程副总裁）、财务负责人廖建和（高级会计师，在公司体系内任职超15年，持股6,189股）构成”产业元老＋资本/AI外援＋老财务”的班子，管理层整体稳定，信息披露与财务合规由专业人士把控。
核心业务
- 主要产品/服务：①智能装备——洗扫车、扫路车、干式吸尘车、垃圾压缩车、餐厨垃圾车、自装卸式垃圾车等环卫专用车辆，以及新能源环卫车、无人驾驶清扫机器人/环卫机器人；②环境产业生态运营——城乡道路清扫保洁、垃圾分类、垃圾收集转运、市政环卫一体化、公园及水域保洁等政府购买服务；③其他——零部件、再生资源销售及少量补充业务。
- 应用领域/客群：终端客户以全国各省、市、县区的城市管理局、环卫中心、街道及园区管委会为主，亦通过物业公司、平台公司服务景区、机场、高速公路等封闭场景；装备业务客户还包括环卫服务运营商。
- 行业地位：公司是中国专业化环卫装备的主要供应商之一，环卫清洁与收运装备销量长期位居行业第一梯队（公开行业年度统计口径中稳居前三），环卫服务合同年化金额跻身国内运营商前列。
核心产品细分
| 核心产品 | 市场份额 | 行业排名 | 毛利率 | 核心竞争力 |
|---|---|---|---|---|
| 环卫清洁装备（洗扫车/扫路车） | 行业前三（细分品类市占率约双位数，公开统计口径） | 全国前3 | 约26%（智能装备板块26.21%） | 20余年专用车技术积累、龙岩基地规模化制造、全国售后网络 |
| 垃圾收运装备（压缩车/餐厨车） | 第一梯队 | 全国前5 | 约25%—27% | 车型谱系齐全、新能源化率高，可与运营业务协同 |
| 环卫产业运营服务（清扫保洁/收转运一体化） | 年化合同38.68亿元，行业前列 | 全国前5 | 约21.9%（2025年板块21.92%） | 在手合同总额318.47亿元、全国化项目布局、装备自供降本 |
| 新能源/无人驾驶环卫装备 | 新兴细分，份额尚低 | 行业前5布局者 | 暂无稳定口径 | 城服机器人子公司＋AI CTO配置，华为/智能驾驶概念加持 |
注：市占率为环卫装备行业公开年度销量统计的普遍口径，本次报告撰写时外部搜索接口不可用（Firecrawl/Tavily均无API密钥、搜索引擎返回内容被污染），未能在线核验最新年度精确份额，具体数字请以公司年报及环卫行业年度统计报告为准。
在研管线
| 项目名称 | 研发阶段 | 预计上市时间 | 潜在市场空间 | 备注 |
|---|---|---|---|---|
| 城市服务机器人（无人清扫/巡检机器人） | 样机迭代＋示范运营，部分型号已小批量交付 | 2026—2027年规模化推广 | 商用清洁/环卫机器人国内市场预计百亿级 | 由控股子公司城服机器人承担，黄英君博士带队，融合自动驾驶与AI调度 |
| 新能源环卫装备平台（纯电/氢燃料全系车型） | 多型号已量产、持续迭代 | 已上市，持续扩型 | 新能源环卫车渗透率仍低（约30%以下），替换空间大 | 受益于公共领域车辆全面电动化先行区政策 |
| 智慧环卫云平台（人机协同调度、作业数字孪生） | 已在运营项目中落地推广 | 已投用 | 附着于38.68亿元年化服务合同的提效工具 | 以数字化提升人均作业面积、改善运营板块毛利率 |
战略规划
公司战略围绕”科技引领城市服务”展开：装备端推动新能源化、智能化、无人化升级，依托龙岩专用车装备制造基地维持产能（公司固定资产6.60亿元、在建工程仅0.02亿元，产能以存量基地为主、报告期内无大额新建产线，属于轻扩张姿态）；运营端继续承接环卫一体化、垃圾分类等长周期政府订单，并以智慧环卫平台提升人效；新方向上通过城服机器人公司切入具身智能赛道，对外投资年内已五次披露进展。在终止定增后，公司扩张将更依赖经营现金流与银行授信（2026年股东会已授权申请金融机构综合授信额度），战略执行节奏预计趋稳，不再追求激进并表扩张。
业务结构
采用数据摘要提供的 2025年年报主营构成精确数字（禁止推算口径）
| 板块 | 收入（2025年，亿元） | 占比 | 毛利率 |
|---|---|---|---|
| 环境生态产业运营 | 36.66 | 74.41% | 21.92% |
| 智能装备 | 11.47 | 23.28% | 26.21% |
| 其他主营 | 0.67 | 约1.36% | 1.63% |
| 其他（补充） | 0.47 | 约0.95% | 21.44% |
| 合计 | 49.26 | 100% | 综合约22.64% |
2026年上半年，运营服务收入占比进一步升至约三分之二以上（东财F10口径：环卫产业服务占66.35%、智能装备占31.07%，环卫产业服务毛利率约66.05%的字段疑为毛利率口径错列，本报告不采用该毛利率数字），装备业务随招标季节性在H1占比回升；公司已成为一家”运营为体、装备为翼”的服务主导型企业。
商业模式与市场地位
公司采用”装备销售＋服务运营”双盈利模式：装备业务通过向政府与运营商直销专用车辆赚取制造利润，现金流相对即时；运营业务通过公开招投标取得3—8年期环卫特许经营/政府购买服务合同，按服务面积与作业标准收取年费，收入可预测性强、续约率高，但前期需要垫付人工与设备投入，回款依赖地方财政。市场地位方面，福龙马是国内极少数同时在环卫装备销量榜与环卫服务合同榜稳居前列的企业，”装备自供＋服务消化”形成内部协同，相比纯运营商具备装备成本与维保优势，相比纯装备厂具备稳定服务现金流平滑行业周期。
三、赛道分析
3.1 行业分析
公司所处赛道为城乡环境卫生服务及环卫装备行业，隶属于水利、环境和公共设施管理业。行业需求由城镇化率、道路面积、财政公共服务支出和环卫作业机械化率四项刚性因素驱动，具有弱周期、稳现金流的公用事业属性。根据住建系统历年城乡建设统计公报及多家券商行业研究的普遍口径，中国城市（县城）环卫服务市场化市场规模已在2000亿元/年量级（含清扫保洁、垃圾收转运，不同口径介于1800亿—2500亿元之间），环卫专用装备市场年销量约2万—3万辆、市场规模约300亿—500亿元。行业当前处于”市场化改革深化＋新能源化/智能化升级”的成熟阶段：传统清扫服务渗透率已高、增速换挡至个位数水平，增量主要来自①县域与乡镇环卫一体化下沉；②新能源环卫车对燃油车的替换；③无人化装备与智慧运营带来的单价提升。本次撰写时外部搜索接口不可用，上述规模为公开行业研究的常见区间，未在线核验，引用时请注明口径。
3.2 市场分析
市场规模与增长：数据摘要中的行业基准（样本8家环保上市公司）显示行业平均收入增速9.32%、净利润增速12.91%，显示环卫与环境治理板块在2025—2026年整体保持稳健增长；行业平均毛利率28.43%、净利率8.30%、ROE 5.68%，平均PE 17.42倍、PB 1.52倍。
增长驱动因素：①政策驱动——”无废城市”建设、垃圾分类提质扩面、公共领域车辆全面电动化试点、城市精细化管理与人居环境整治考核持续加码；②机械化率提升——城市道路机械化清扫率已超80%但县城与乡镇仍有明显差距；③新能源与无人化替换——新能源环卫车渗透率仍低，人工成本持续上升倒逼”机器换人”；④城市更新与县域城镇化带来新增作业面积。
威胁因素：①地方财政承压导致环卫服务采购预算收紧、回款周期拉长（这正是公司应收账款高企的行业性根源）；②行业准入门槛不高、服务类订单竞争激烈，低价中标压低毛利率；③原材料（钢材、底盘、电池）价格波动影响装备毛利。
竞争格局与政策环境：行业呈现”装备端寡头集中、服务端高度分散”格局——装备端盈峰环境（中联环境）、福龙马、宇通重工等少数企业占据主要份额；服务端参与者众多，正在向头部企业集中。政策环境总体友好，环卫服务属政府必保的民生支出，PPP与特许经营规范化后项目质量提升，但财政支付纪律与化债背景下，企业对客户地域与财政实力需更加挑剔。周期性影响机制：环卫行业本身无明显猪周期式波动，但受财政支出周期影响——地方财政宽松时新签项目多、回款快，财政紧缩时行业普遍面临验收放缓与回款拉长。
3.3 竞争对手优劣势对比
| 维度 | 福龙马优劣势 | 盈峰环境(000967)优劣势 | 宇通重工(600817)优劣势 | 侨银股份(002973)优劣势 |
|---|---|---|---|---|
| 环卫装备 | 第一梯队，洗扫/清洁装备谱系齐全，装备自供服务项目 | 装备龙头，中联环境品牌市占率领先，规模优势强 | 依托宇通底盘与新能源三电，新能源装备强势 | 装备基本外采，制造能力弱 |
| 环卫服务运营 | 年化合同38.68亿元，全国布局，装备＋服务协同 | 服务规模大、回款同样受财政考验，集团多元化 | 服务业务占比小，以装备为主 | 纯运营龙头之一，合同面积大、人均产值管理强，但单一业务弹性弱 |
| 财务与盈利 | 负债率47.5%低于行业均值，但净利率3.15%偏低、应收回款慢 | 体量最大但应收账款同样庞大，利润率行业平均附近 | 底盘协同、现金流较好，业务多元含矿卡 | 高速扩张期曾承受负债率高、回款慢压力，近年转向经营质量 |
| 智能化转型 | 城服机器人＋AI CTO，华为/机器人概念 | 智能化研发投入大、智慧环卫平台成熟 | 新能源/无人底盘技术积累深 | 偏运营管理数字化，装备智能化非主攻方向 |
| 综合评价 | “装备+服务”最均衡的双主业公司之一，治理稳健、规模略小 | 综合实力行业第一，规模与渠道压制力强 | 新能源装备最强挑战者 | 服务端直接对手，运营效率可比肩 |
对比中涉及对手的市占率排名为行业公开统计的普遍口径；本次外部行情接口取数失败（push2接口未返回），未列示各家最新PE/市值的精确数值，不作编造。
3.4 护城河分析
| 护城河类型 | 评价 | 说明 |
|---|---|---|
| 技术优势 | ⭐⭐ | 环卫专用车20余年研发积累，2025年研发费用1.01亿元（费用率约2.05%），车型与新能源/无人化布局齐全，但行业技术壁垒中等，差异化主要靠工程经验与专利组合 |
| 渠道优势 | ⭐⭐⭐ | 装备销售网络覆盖全国，运营项目分布多省，318亿元合同总额构成深厚的政府客户关系与招投标资质壁垒，新进入者难以短期复制 |
| 品牌优势 | ⭐⭐⭐ | “福龙马/龙马”为环卫装备老牌品牌，国内首家环卫主板上市公司，政府招投标中品牌与履约信誉加分明显 |
| 成本优势 | ⭐⭐ | 龙岩基地规模制造＋装备自供服务项目形成协同，财务费用率仅0.34%远低于行业3.58%；但劳动密集型运营业务人工成本刚性，成本优势中等 |
| 管理层优势 | ⭐⭐⭐ | 实控人为深耕行业40年的教授级高工，二代总裁具备投行与内部多部门历练，职业化董秘/财务/AI负责人配置完整，零质押、无治理瑕疵记录 |
四、财务剖析
财报时点：2026年中报（2026-06-30）、2025年中报、2025/2024/2023年报，共5期
4.1 资产负债表分析
| 指标 | 2026-06-30 | 2025-06-30 | 2025-12-31 | 2024-12-31 | 2023-12-31 |
|---|---|---|---|---|---|
| 资产总额（亿元） | 73.11 | 66.20 | 71.65 | 67.41 | 61.21 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 9.74 | 7.27 | 10.97 | 8.25 | 9.31 |
| 应收账款 | 31.19 | 23.86 | 27.32 | 21.93 | 18.77 |
| 存货 | 3.29 | 2.53 | 2.73 | 3.00 | 3.51 |
| 固定资产 | 6.60 | 7.14 | 6.93 | 7.62 | 8.06 |
| 在建工程 | 0.02 | 0.02 | 0.03 | 0.04 | 0.24 |
| 商誉 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 总负债（亿元） | 34.74 | 28.31 | 33.35 | 30.12 | 24.39 |
| 短期借款 | 3.66 | 3.59 | 3.58 | 2.00 | 0.58 |
| 长期借款 | 2.71 | 3.62 | 3.61 | 4.60 | 1.57 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 一年内到期非流动负债 | 1.12 | 0.82 | 0.72 | 1.06 | 0.25 |
| 应付账款 | 18.29 | 13.37 | 16.10 | 14.25 | 14.03 |
| 预收账款及合同负债 | 0.39 | 0.16 | 1.02 | 0.14 | 0.29 |
| 净资产（亿元） | 34.89 | 33.73 | 34.35 | 33.43 | 33.18 |
| 少数股东权益（亿元） | 3.48 | 4.17 | 3.95 | 3.85 | 3.64 |
| 资产负债率（%） | 47.52 | 42.76 | 46.55 | 44.69 | 39.85 |
| 有息负债率（%） | 10.23 | 12.13 | 11.05 | 11.37 | 3.91 |
| 货币资金有息负债比（%） | 83.51 | 68.38 | 109.15 | 87.85 | 388.85 |
| 流动比 | 1.79 | 1.97 | 1.86 | 1.91 | 2.03 |
| 速动比 | 1.69 | 1.87 | 1.77 | 1.79 | 1.88 |
| 固定资产比（%） | 9.02 | 10.79 | 9.67 | 11.31 | 13.17 |
| 在建工程比（%） | 0.02 | 0.04 | 0.04 | 0.06 | 0.40 |
| 应收账款周转天数 | 436.58 | 359.41 | 202.44 | 158.86 | 134.18 |
| 存货周转天数 | 60.79 | 49.31 | 26.14 | 27.74 | 32.45 |
| 应付账款周转天数 | 337.99 | 260.95 | 154.15 | 131.60 | 129.86 |
偿债能力、营运能力评价：
资产负债表最突出的特征是”杠杆温和、流动性安全、但营运占用持续恶化”。资产负债率从2023年的39.85%上行至2024年44.69%、2025年46.55%，2026H1为47.52%，三年半累计上升7.67个百分点，但仍比环保行业平均58.42%低10.90个百分点；有息负债率2026H1为10.23%（2023年曾低至3.91%），有息负债以银行短长期借款为主（短借3.66亿元＋长借2.71亿元＋一年内到期1.12亿元，合计约7.49亿元），货币资金9.74亿元对有息负债的覆盖率83.51%，虽低于2023年388.85%的极度宽松水平，但叠加1.79的流动比、1.69的速动比，短期偿债无虞，且公司无债券、无商誉、实控人零质押。营运能力则是明显短板：应收账款由2023年18.77亿元增至2026H1的31.19亿元（两年半增长66%），周转天数从134.18天逐期恶化至202.44天（2025年报）并在2026H1达436.58天（半年口径存在年化因素，与年报口径不完全可比，但同比2025H1的359.41天仍显著拉长）；公司相应拉长对上游占款（应付账款周转天数升至337.99天），以应付缓冲应收，但”两头在外、被财政占款”的格局清晰。存货周转稳定（26—32天，半年口径60.79天含季节性），固定资产比降至9.02%，属轻资产运营结构。
4.2 利润表分析
| 指标 | 2026-06-30 | 2025-06-30 | 2025-12-31 | 2024-12-31 | 2023-12-31 |
|---|---|---|---|---|---|
| 总收入（亿元） | 26.08 | 24.23 | 49.26 | 50.40 | 51.06 |
| 其他业务收入 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资净收益 | 0.02 | 0.05 | 0.12 | 0.01 | 0.04 |
| 销售费用 | 1.62 | 0.94 | 2.16 | 2.14 | 2.62 |
| 管理费用 | 1.70 | 1.80 | 3.56 | 3.70 | 3.66 |
| 财务费用 | 0.09 | 0.07 | 0.22 | 0.08 | 0.00 |
| 研发费用 | 0.46 | 0.33 | 1.01 | 0.67 | 0.71 |
| 利润总额（亿元） | 1.83 | 1.81 | 3.01 | 2.77 | 4.14 |
| 净利润（亿元） | 1.01 | 0.94 | 1.55 | 1.45 | 2.32 |
| 扣非净利润（亿元） | 0.92 | 0.91 | 1.51 | 1.25 | 1.98 |
| 营业总收入同比增长率（%） | 7.63 | -1.55 | -2.25 | -1.30 | 0.53 |
| 归母净利润同比增长率（%） | 7.27 | -0.93 | 4.41 | -36.77 | -10.44 |
| 扣非净利润同比增长率（%） | 0.68 | 0.32 | 20.71 | -36.77 | -15.53 |
| 毛利率（%） | 24.26 | 22.79 | 22.64 | 21.57 | 22.78 |
| 净利率（%） | 3.86 | 3.87 | 3.15 | 2.89 | 4.55 |
| 扣非净利率（%） | 3.53 | 3.77 | 3.07 | 2.49 | 3.88 |
| 财务费用比（%） | 0.34 | 0.30 | 0.45 | 0.17 | 0.01 |
| 财务成本率（%，财务费用/收入，估算口径） | 0.34 | 0.30 | 0.45 | 0.17 | 0.01 |
| 投入资本回报率（%，ROIC，NOPAT/（净资产+有息负债-货币资金），估算） | 约5.3（年化） | 约4.6（年化） | 约4.2 | 约3.8 | 约7.5 |
| 净资产收益率（%） | 2.90 | 2.79 | 4.58 | 4.37 | 7.15 |
盈利能力、成长能力评价：
收入端经历两年盘整后重回增长：2023—2025年营收分别为51.06/50.40⁄49.26亿元，同比+0.53%/-1.30%/-2.25%，2026H1同比+7.63%至26.08亿元，中标节奏（年内合同总额8.60亿元）支撑全年收入回到增长通道。盈利端呈”毛利改善、净利受困”的分化：毛利率连续四期回升，从2024年21.57%升至2025年22.64%、2026H1的24.26%（同比+1.47pct），装备业务占比季度回升与运营效率提升共同驱动；但净利率仅3.86%，显著低于行业8.30%，原因是信用减值损失（2026H1计提6092万元，约占当期利润总额的33%）和销售费用同比大增（H1销售费用1.62亿元，同比+72%，与装备市场拓展投入加大有关）持续侵蚀营业利润。利润轨迹上，归母净利润从2023年2.32亿元（ROE 7.15%）下滑至2024年1.45亿元（-36.77%）、2025年1.55亿元（+4.41%，扣非+20.71%显示主业利润其实在恢复），2026H1归母净利同比+7.27%，处于弱修复通道。投入资本回报率（估算）2023年约7.5%、2024—2025年降至4%一线，2026H1年化回升至约5%，仍低于7%的折现率，说明当前账面盈利对资本的回报尚不充分，这也是模型把”利润率向8.3%修复”作为估值核心弹性的原因。
4.3 现金流量表分析
| 指标 | 2026-06-30 | 2025-06-30 | 2025-12-31 | 2024-12-31 | 2023-12-31 |
|---|---|---|---|---|---|
| 经营活动产生的现金流量净额（亿元） | 0.75 | 0.35 | 5.17 | 0.57 | 8.68 |
| 投资活动产生的现金流量净额（亿元） | -1.98 | -1.00 | -2.65 | -7.86 | -2.51 |
| 筹资活动产生的现金流量净额（亿元） | -1.25 | -0.58 | -0.75 | 4.20 | -2.70 |
| 净现金流（亿元） | -2.50 | -1.23 | 1.77 | -3.09 | 3.48 |
| 经营活动净现金流收入比（%） | 2.87 | 1.44 | 10.49 | 1.13 | 16.99 |
现金流健康度评价：
经营现金流呈典型的”大小年＋季节性”特征：2023年净流入8.68亿元（收入比16.99%，回款高峰年），2024年骤降至0.57亿元（收入比1.13%，地方财政回款放缓的直接体现），2025年恢复至5.17亿元（收入比10.49%，高于行业8.90%的均值），2026H1为0.75亿元（收入比2.87%，同比已翻倍，上半年通常是回款淡季，全年现金流主要集中在四季度确认）。投资现金流连续净流出但规模收敛（2024年-7.86亿元为对外投资高峰，2025年-2.65亿元、2026H1-1.98亿元），与在建工程仅0.02亿元相互印证——公司已从重资本扩张转向有限度的股权投资；筹资现金流2024年+4.20亿元（加杠杆）后连续两年净流出，公司在偿债与分红（2025年分红4,694万元），叠加2026年定增终止，未来投资强度预计继续受经营现金流约束。整体看现金流可维持正常周转，但2024年的教训说明其对地方财政回款节奏高度敏感。
4.4 行业横向对比
公司取2025年年报数（与行业基准同期可比），行业为环境保护8家样本均值
| 指标 | 公司 | 行业平均 | 相对优势 |
|---|---|---|---|
| ROE（%） | 4.58 | 5.68 | -1.10pct |
| 毛利率（%） | 22.64 | 28.43 | -5.79pct |
| 净利率（%） | 3.15 | 8.30 | -5.15pct |
| 收入增长率（%） | -2.25 | 9.32 | -11.57pct |
| 资产负债率（%） | 46.55 | 58.42 | -11.87pct（负债更低，占优） |
| 有息负债率（%） | 11.05 | 无行业数据 | 无行业数据 |
| 应收账款周转天数 | 202.44 | 167.64 | +34.80天（慢于行业） |
| 存货周转天数 | 26.14 | 69.72 | -43.58天（快于行业，占优） |
| 财务费用比（%） | 0.45 | 3.58 | -3.13pct（占优） |
| 经营活动净现金流收入比（%） | 10.49 | 8.90 | +1.60pct |
对比结论：公司在资本结构与资金成本上明显优于行业（负债率低11.87pct、财务费用率低3.13pct、存货周转快43.58天），在盈利效率与成长性上落后行业（净利率低5.15pct、收入增速低11.57pct、ROE低1.10pct），应收账款周转比行业慢34.8天，是典型的”稳健但不锋利”的财务画像。
4.5 财务综合评价
| 能力维度 | 评价 | 核心指标说明 |
|---|---|---|
| 偿债能力 | ⭐⭐⭐⭐ | 资产负债率47.52%低于行业10.9pct，有息负债率10.23%，流动比1.79、零商誉零质押，无偿债压力 |
| 营运能力 | ⭐⭐ | 应收账款31.19亿元、周转天数436.58天且持续拉长，对上游占款同步增加，资金占用严重 |
| 成长能力 | ⭐⭐⭐ | 2026H1收入+7.63%、归母净利+7.27%重回增长，在手合同318亿元提供底仓，但增速仅维持在个位数水平 |
| 盈利能力 | ⭐⭐ | 毛利率24.26%改善中，但净利率3.86%、ROE 2.90%（半年）均低于行业均值，减值侵蚀明显 |
| 现金流健康 | ⭐⭐⭐⭐ | 2025年经营现金流5.17亿元、收入比10.49%高于行业，资本开支收敛，分红连续，但有大小年波动 |
五、短线分析
股价日期：2026-09-08 ｜ 分析区间：2026-03-13 - 2026-09-08（123个交易日K线）
K线走势分析
日线：9月8日收13.76元（+0.51%），股价位于5日（13.54）、10日（13.29）、20日（13.13）、60日（13.04）均线之上，短期均线系统多头发散；9月4日放量3.24%阳线为近期最强K线，随后两日缩量回踩未破13.3元，属于放量突破后的缩量确认。下方支撑：13.3元（5日线与缺口）、13.0元（60日线与平台），更强支撑12.3元（20日区间低点）；上方压力：13.99元（9月4日高点）、14.77元（60日高点与7月反弹顶）。
周线：周K自第30周11.49元见底以来走出”两阳一整理再上攻”的底部结构，最近一周（第36周）放量上涨并站上5周/10周/20周均线，MACD周线绿柱收敛、有望零轴下方金叉；周线级别支撑12.7元、11.49元（阶段铁底），压力14.8元、15.4元（半年线区域）。
月线：月线仍受2026年3月20.41元以来下降通道压制，股价低于年线（15.47元）约11%，中长期趋势反转信号尚未出现；月线级别支撑11.5元，突破15.5元方可确认趋势反转，在此之前定位为底部区间震荡修复。
技术指标分析
| 指标类别 | 具体指标 | 分析评价 |
|---|---|---|
| 趋势指标 | 5日均线、分时均线 | 5/10/20/60日均线多头排列且股价站上全部短中期均线，但120日（15.36）、250日（15.47）均线仍在上方，短期趋势向上、中期趋势待扭转 |
| 量能指标 | 换手率、成交量 | 9月8日换手率6.75%、量比1.10，9月4日成交5.14亿元为近两月大量，量价配合健康；此前底部区域日均换手2%—4%，资金参与度边际提升 |
| 动能指标 | MACD、KDJ | 日线MACD零轴下方金叉后红柱延续，KDJ运行至70附近偏强区域尚未极端超买；周线MACD绿柱收敛，动能由弱转强 |
| 波动指标 | 布林带、筹码峰 | 日线布林带开口走平、股价沿上轨与中轨之间运行；近两月筹码集中在12.3—14.0元，下方11.5—12元为7月恐慌底筹码峰，支撑较实 |
| 其他指标 | 大单净流入 | 近5个交易日主力资金净流入0.5719亿元，融资余额5日增加0.33亿元至2.92亿元，杠杆与主力资金同步小幅流入 |
情绪面波动
| 层面 | 热点事件 | 影响评价 |
|---|---|---|
| 宏观 | 国内稳增长与化债政策推进、地方财政支付节奏边际改善预期 | 中性偏正面，若化债与财政支出提速，将直接改善环卫企业回款预期 |
| 行业 | 公共领域车辆电动化试点扩容、城市更新及人居环境整治、具身智能/机器人主题反复活跃 | 正面，新能源环卫装备与环卫机器人题材提供估值弹性 |
| 个股 | 半年报营收恢复增长＋8月中标公告（利好）同期伴随补缴税款2017万元、定增终止（利空） | 多空交织，市场对经营修复给予正反馈，但涉税与融资事件压制风险偏好，量化情绪绝对分仅2.0分 |
六、估值预测
数据时点：2026-09-09，估值参数与结果全部逐格照抄权威估值引擎输出，未作自行调整
估值模型参数
| 参数 | 数值 | 取值依据/计算过程 |
|---|---|---|
| 目标利润率 | 8.30% | 取季度净利率3.86%（2026-06-30）、年度净利率3.15%（2025-12-31）与行业基准8.2976%（样本8家，quality=medium）三者孰高，再钳制到成熟型利润率边界8%—20%，得8.30% |
| 行业平均利润率 | 8.2976% | 环境保护行业8家样本2025年平均净利率（数据摘要行业基准） |
| 目标市盈率 | 10.00 | min(行业平均PE 17.42, 公司动态PE 35.29)=17.42，再按成熟型周期上限10钳制，得10.00（PE边界5—10） |
| 行业平均市盈率 | 17.42 | 环境保护行业8家样本平均PE |
| 本年收入预测 | 82.29亿 | 最近季度收入26.08×4×60% + 最近年度收入49.26×40% = 62.59 + 19.70 = 82.29亿 |
| 收入增长率 | 5.51% | (行业增速9.32% + (季度增速7.63%×40% + 年度增速-2.25%×60%))/2 = (9.32% + 1.72%)/2 = 5.52%，钳制到成熟型增长边界5%—15%，得5.51% |
| 行业平均增长率 | 9.32% | 环境保护行业8家样本平均收入增速 |
| 折现率 | 7.0% | 5年期LPR 3.5% × 2（标准取值） |
三因子系数
三因子系数均由权威量化引擎产出的绝对分映射；绝对分放在”计算过程”列，不单独增列。所有换算统一调用
valuation_model/src/coefficients.py，禁止主观调整。
| 因子 | 系数值 | 计算过程 |
|---|---|---|
| 基本面系数 | +1.21% | 基本面绝对分 4.018分 ÷ 100 × 30% = +1.21%（模块一基础0.41分 + 模块二运营-15.34分 + 模块三财务18.95分；上限±30%） |
| 技术面系数 | +20.24% | 技术面绝对分 40.49分 ÷ 100 × 50% = +20.24%（趋势15.05分 + 量能8.0分 + 动能4.6分 + 波动5.0分 + 相对位置6.56分；上限±50%） |
| 情绪面系数 | +0.40% | 情绪面绝对分 2.0分 ÷ 100 × 20% = +0.40%（关注方向neutral、5日涨跌3.85%、资金净额率缺失；上限±20%） |
估值计算结果
| 项目 | 数值 | 计算过程 |
|---|---|---|
| 10年后目标收入 | 140.74亿 | 本年收入预测82.29亿 × (1 + 5.51%)^10 |
| Part A（稳态估值） | 116.78亿 | 10年后目标收入140.74亿 × 目标利润率8.30% × 目标市盈率10 |
| Part B（增长红利） | 87.97亿 | 本年收入预测82.29亿 × 目标利润率8.30% × ((1+5.51%)^10 - 1) / 5.51% |
| 未来估值 | ¥49.29 | (Part A 116.78亿 + Part B 87.97亿) / 总股本4.1543亿股 |
| 折现估值 | ¥22.98 | 未来估值49.29 / (1 + 7.0%)^10 × (1 - 8.30%) |
| 最终理想买入价 | ¥28.07 | 折现估值22.98 × (1 + 1.21%) × (1 + 20.24%) × (1 + 0.40%) |
合理性区间校验：当前股价¥13.76，区间[¥6.88, ¥27.52]，折现估值¥22.98在区间内。长期模型参考价（仅财务假设、不乘技术/情绪系数）为¥22.98；旧三因子调整价¥28.07仅作审计留痕并作为本次最终理想买入价。同行对标审计提示：本次行业对标匹配质量为medium（产品＋概念匹配），存在疑似错配提示，引用行业参数时需保留谨慎。
投资逻辑
影响福龙马未来股价的核心变量有四个：第一，利润率修复的斜率。公司毛利率已连续四期回升至24.26%，若信用减值随回款改善而收敛、销售费用率回落，净利率从3%一档向行业8%一线每修复1个百分点，对应利润弹性约0.8亿元（按80亿元收入口径），是估值模型最大的弹性来源，也是”理想买入价28.07元”成立与否的关键假设。第二，应收账款与现金流。31.19亿元应收、436天周转是市场给予低估值的核心原因，化债政策推进、地方财政付款节奏改善将带来减值压力下降与经营现金流回升的双击；反之若继续恶化，利润将持续被坏账吞噬。第三，在手合同的转化效率。38.68亿元年化合同、318亿元合同总额为未来3—5年收入提供可见度，年内新签年化3.02亿元维持补充节奏，收入增长5.51%的假设实现概率较高。第四，智能装备与机器人的第二曲线。城服机器人、无人驾驶环卫车若在2026—2027年形成规模订单，有望同时提升装备毛利率与估值中枢，但目前对利润贡献尚小，属期权价值。第五，资本运作与股东回报，定增终止后公司转向内生增长，30%分红率与零质押体现稳健姿态，不排除后续在行业低谷期进行产业链并购。整体看，这是一只”下行有资产与合同保护、上行取决于利润率与回款修复”的深度价值修复型标的。
七、风险提示
| 风险类型 | 风险描述 | 严重程度 |
|---|---|---|
| 财务风险（应收账款与减值） | 2026H1应收账款31.19亿元、占总资产42.7%，周转天数升至436.58天（2023年仅134.18天），半年度已计提信用减值6,089.06万元、减值合计6,092.21万元；若地方财政回款继续放缓，坏账计提将持续吞噬本已微薄的利润 | 高 |
| 合规与涉税事项 | 公司2026年8月29日公告自查补缴税款1,478.14万元及滞纳金538.73万元，合计2,016.87万元已缴清并计入2026年当期损益，约占2025年归母净利润1.55亿元的13%；该事项虽不追溯调整前期数据，但直接削弱2026年利润，并可能引发市场对公司税务合规管理的关注，对品牌声誉及未来再融资（如重启定增）形成不利影响 | 中 |
| 经营风险（盈利薄、竞争激烈） | 2026H1净利率仅3.86%，低于行业8.30%逾4个百分点；环卫服务行业低价竞争普遍，2026H1销售费用同比大增约72%至1.62亿元，若新签订单毛利率继续下行或人工成本上升，利润修复可能落空 | 中 |
| 市场与融资风险 | 公司2026年7月22日终止年度向特定对象发行股票事项，股权融资渠道暂时关闭；同时实控人一致行动人张桂潮于7月完成减持44.52万股（均价12.96元），虽比例仅0.1072%，但叠加定增终止，短期对市场情绪存在压制 | 低 |
| 政策与财政风险 | 环卫服务支出依赖地方政府预算，若地方财政持续承压，存在项目续签降价、验收延迟、回款拉长的风险；新能源补贴及智能装备推广政策若不及预期，也会影响新业务放量节奏 | 中 |
说明：本报告撰写时 Firecrawl/Tavily 搜索接口因缺少API密钥不可用、通用搜索引擎返回内容被污染，公司公告类信息改由上交所公告（经东方财富公告接口）直接核验，未发现近6个月内权威媒体报道的重大裁员、安全/质量事故或监管立案事件；行业规模与竞品精确份额等非公告数据采用公开行业研究的普遍口径，已在文中逐项标注，建议读者使用前复核。
八、总结
估值结论
当前股价 ¥13.76 vs 最终理想买入价 ¥28.07 → 低估（+104.0%）
（长期合理价值对比：当前股价 vs 折现估值 ¥22.98 → 低估（+67.0%）。三因子中技术面+20.24%为主要调整项，仅用于解释短线，不改变长期参考价。）
核心投资逻辑
福龙马是国内环卫行业少有的”装备＋运营”双主业上市公司，资产负债表稳健（负债率47.52%低于行业10.9pct、有息负债率10.23%、零商誉零质押）、在手合同厚实（年化38.68亿元、总额318.47亿元）、连续分红（2025年分红率30.25%），2026H1营收+7.63%、归母净利+7.27%确认收入重回增长、毛利率回升至24.26%。当前13.76元股价对应PB 1.64倍、接近行业1.52倍，长期模型参考价22.98元、理想买入价28.07元，估值修复空间的本质是市场对其”低净利率（3.86% vs 行业8.30%）＋高应收（31亿元、周转436天”两大折价因素的重估：若化债推进带动回款改善、减值收敛、净利率向行业均值回归，叠加机器人与新能源装备期权，公司存在业绩与估值双向修复的可能；反之则价值陷阱风险同样真实。适合以深度价值、左侧布局的思路对待，不宜以短线题材股逻辑追高。
短线预测
- 一周走势预判：中性偏多，预计在13.3—14.2元区间震荡偏强，尝试冲击13.99元前高
- 压力位：¥13.99（突破后看¥14.77）
- 支撑位：¥13.00（强支撑¥12.30）
操作建议
| 情况 | 建议 |
|---|---|
| 空仓 | 可在13.0—13.3元支撑区分批轻仓试错，放量突破14.0元后再考虑加仓；因利润率修复尚未兑现，不宜一次性重仓，严格以12.3元作为短线止损参考 |
| 持有 | 底部结构成立、筹码集中（股东户数季减16.42%）且资金小幅流入，可继续持有等待中报后估值修复，目标先看14.8元、再看15.5元年线；持有期间重点跟踪季度回款与减值变化 |
| 被套 | 当前股价较2026年3月高点回撤约33%，若成本在15.5元以上不建议在情绪低位割肉，可在13元附近用不超过底仓半仓的资金做一次补仓摊薄，反弹至14.8—15.5元压力区减掉补仓部分；若有效跌破11.49元阶段低点则重新评估基本面并止损 |
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