中科曙光（603019.SH）国产算力核心资产，海光换股吸收合并推进中的价值重估（2026年Q2）
报告日期：2026-08-28 ｜ 分析师：LoopSeek AI ｜ 短线预测：中性 ｜ 理想买入价：¥146.03
一、核心摘要
中科曙光（曙光信息产业股份有限公司）是中国科学院计算技术研究所孵化的国产高性能计算与IT基础设施龙头，主营高端服务器、存储、云计算与大数据、软件开发及系统集成服务，是”国产算力”产业链中整机系统环节的核心企业。公司同时是国产CPU/DCU龙头海光信息（688041）的第一大股东与重要关联方，深度绑定国产芯片自主可控主线。2026年上半年公司业绩强劲回升，实现营业总收入74.66亿元，同比增长27.62%；归母净利润9.71亿元，同比增长33.31%；扣非净利润8.44亿元，同比大增48.45%，毛利率回升至27.23%，显示在AI算力与信创需求拉动下，公司主业重回高增长通道。
公司财务结构稳健，2026H1末资产总额432.15亿元，净资产230.53亿元，资产负债率45.36%，有息负债率仅3.13%，货币资金及交易性金融资产39.13亿元，对有息负债覆盖倍数高达2.89倍，几乎无偿债压力。研发投入持续高强度，2025年研发费用16.71亿元，研发费用率超过11%，2026H1研发费用9.89亿元、研发强度达13.2%，技术壁垒深厚。
当前股价86.54元，对应总市值1266.18亿元，PE（TTM）52.34倍、PB 5.49倍，估值处于成长股较高区间，但显著低于行业平均PE 53.28倍。公司最大的看点在于海光信息换股吸收合并事项的推进——合并完成后海光信息将承继中科曙光全部资产、负债、业务与人员，国产”芯片+整机”算力平台将实现一体化整合，公司股东将转换为合并后主体的股东，存在确定性的资产重估机会。经独门估值模型测算，公司长期合理价值（折现估值）为129.98元，三因子调整后最终理想买入价为146.03元，当前股价较理想买入价低估约68.7%。
重要标签：天津 ｜ IT设备 ｜ 国资背景（中科院系）｜ 国产算力、高性能计算、信创、AI服务器、海光合并概念、中科系
关键数据卡片
数据时点：最新财报 2026H1（2026-06-30）｜ 股价日期 2026-08-28
| 指标 | 数值 | 指标 | 数值 |
|---|---|---|---|
| 股价 | ¥86.54 | 涨跌幅 | +2.72% |
| 总市值（亿） | 1266.18 | 市净率 | 5.49 |
| 市盈率（TTM） | 52.34 | 换手率（%） | 3.13 |
| 量比 | 1.58 | 成交额（亿） | 33.08 |
| 流动股占比（%） | 100.00 | 质押率 | 1.85% |
| 融资余额（亿） | 86.85 | 融券余额（亿） | 0.25 |
| 股东人数季度变化（%） | -1.50 | 5日资金净流入（亿） | -0.88 |
| 资产总额（亿） | 432.15 | 净资产（亿元） | 230.53 |
| 有息负债率（%） | 3.13 | 财务费用比（%） | 0.04 |
| 总收入（亿元） | 74.66（H1） | 营业收入同比（%） | +27.62 |
| 扣非净利润（亿元） | 8.44 | 扣非净利润同比（%） | +48.45 |
| 经营活动净现金流（亿元） | -1.87 | 经营活动净现金流收入比（%） | -2.50 |
| 毛利率（%） | 27.23 | 扣非净利率（%） | 11.31 |
基本面总体评价
中科曙光的基本面在国产算力板块中属于”质地扎实、弹性可期”的类型，具备较强的长期投资价值。
股东背景与治理：公司源自中国科学院计算技术研究所，是典型的”中科系”国资科技企业，控股股东为中科算源（中科院计算所下属），股权结构带有浓厚的国家级科研院所背景，在自主可控、信创、军工与政务算力市场具有天然的资质与信任优势。公司治理规范，管理层多为计算所出身的技术型干部，战略定力强。流通股占比100%，股权质押率仅1.85%，几乎不存在质押爆仓风险。
财务状况：公司盈利能力稳健，2025年毛利率30.58%、净利率14.54%、ROE 10.21%，2026H1净利率13.01%，显著高于IT设备行业平均净利率2.96%的水平，盈利质量在整机厂商中处于领先位置。资产负债率45.36%远低于行业平均68.01%，有息负债率仅3.13%，财务费用比0.04%（基本为零且长期为负，即利息收入大于支出），财务结构非常安全。需要关注的是2026H1经营活动现金流净额为-1.87亿元、存货大幅增至67.92亿元（同比翻倍），这主要是AI服务器订单放量带来的战略性备货与大客户结算周期所致，属于成长期扩张特征，而非经营恶化。
发展前景：公司是国产高性能计算机（HPC）龙头，连续多年位居中国HPC市场份额第一，同时深度受益于AI算力基建、信创替代和数据要素建设三条主线。更重要的是，公司持有海光信息大量股权，且海光信息正在推进换股吸收合并中科曙光，一旦完成，”CPU/DCU芯片+服务器整机+云计算服务”的国产算力全产业链平台将成型，公司股东有望直接分享国产芯片高成长红利，这是当前最重要的价值重估催化。
估值层面：当前PE（TTM）52.34倍，处于公司历史中高区间，但与行业平均53.28倍基本持平，考虑到公司2026H1扣非净利润48.45%的高增速及合并带来的资产重估，PEG角度并不贵。模型测算的最终理想买入价146.03元较现价有68.7%的空间，长期安全边际充足。
近期股价走势
日线：近期股价在80–92元区间震荡，8月28日收于86.54元、上涨2.72%，量比1.58、换手率3.13%，成交活跃。股价站上5日与10日均线，但受上方90–95元套牢盘压制，短期呈反弹后的整固态势，日线MACD在零轴附近反复，趋势信号偏弱（技术面趋势子因子-10.75分）。
周线：周线级别自前期高点回落后处于横盘整理，中长期均线（60周线）仍向上，股价在年线上方运行，中期上升结构未被破坏，但周线量能较前期高峰明显萎缩，显示资金在合并方案落地前趋于观望。
月线：月线级别仍处于2023年以来国产算力大行情的上升通道中，长期均线多头排列，月KDJ中位钝化。公司股价过去两年随国产算力主题大幅波动，当前位置属于大涨后的中位休整，长期趋势未改。
情绪面分析
市场情绪对中科曙光整体偏正面但短期谨慎。正面因素：国产算力、信创、AI基础设施是2026年A股持续的高景气主线，海光信息换股吸收合并的推进不断强化”国产芯片+整机一体化”预期，话题热度高；公司股东人数2026Q2较Q1减少1.50%（由41.11万户降至40.50万户），筹码略有集中。谨慎因素：融资余额虽高达86.85亿元但近5日减少1.45亿元，近5日主力资金净流出0.88亿元，显示杠杆资金与短线资金在合并方案等待期内有获利了结和观望情绪；融券余额仅0.25亿元，做空力量极弱。股吧与论坛人气长期位居算力板块前列，关注度高（情绪面关注方向中性，5日涨跌+2.61%）。
综合评价
| 项目 | 内容 |
|---|---|
| 股票短线预测 | 中性 |
| 核心理由 | 1. 2026H1业绩高增，扣非净利润+48.45%，基本面扎实2. 海光信息换股吸收合并推进，构成确定性资产重估催化3. 但短期技术面趋势偏弱、主力资金净流出、融资盘下降，合并落地前资金观望 |
| 核心风险 | 1. 合并方案审批进度与换股比例存在不确定性2. AI服务器备货导致存货与现金流阶段性承压 |
近期重要事件
- 海光信息换股吸收合并中科曙光持续推进（重大资产重组）：根据2025年6月双方联合公告及后续进展披露，海光信息拟通过向中科曙光全体A股换股股东发行A股股份的方式，换股吸收合并中科曙光；合并完成后，海光信息将承继及承接中科曙光的全部资产、负债、业务、人员及其他一切权利与义务，中科曙光将终止上市并注销法人资格。本次交易中科曙光换股溢价约28%，异议股东现金选择权约为61.90元/股。截至2025年9月末公司仍在按月披露重组进展，交易尚需合并双方董事会、股东大会及有权证券监管机构批准。这是国产算力领域”芯片+整机”整合的标志性事件。
- 2026年半年报业绩高增：2026H1实现营收74.66亿元（+27.62%），归母净利润9.71亿元（+33.31%），扣非净利润8.44亿元（+48.45%），AI算力与信创需求驱动主业重回高增长。
- 关联要约收购曙光数创：在重组框架下，海光信息同步推进对中科曙光控股子公司、北交所上市的曙光数创（液冷数据基础设施）的要约收购，进一步整合液冷与数据中心基础设施业务。
- 高研发投入与产能扩张：2026H1末在建工程11.35亿元，较2023年末5.70亿元接近翻倍，反映公司在算力整机制造、液冷数据中心等方向持续扩产。
二、公司画像
发展历程
中科曙光的发展历程是中国国产高性能计算机从无到有、从弱到强的缩影，大致可分为三个阶段：
第一阶段（1995–2005年）：科研成果转化与创业起步。公司前身可追溯至1990年代中国科学院计算技术研究所的国家智能计算机研究开发中心，以”曙光”系列高性能计算机（曙光1号、曙光1000等）为技术起点。2006年前后（主体成立于2006年3月，其产业渊源始于1995年计算所设立的曙光公司），在中科院计算所与李国杰院士推动下，曙光信息产业（北京）有限公司成立，将国家”863计划”高性能计算成果产业化，率先在中国推广国产高性能服务器。
第二阶段（2006–2014年）：产业化扩张与上市。公司确立”高性能计算机+通用服务器+存储”的产品矩阵，深度参与国家网格、超算中心建设，曙光星云、曙光6000等超级计算机多次进入全球TOP500榜单前列。2014年11月6日，公司在上海证券交易所主板上市（603019），成为”国产高性能计算第一股”，上市后借助资本市场加速全国数据中心与云计算布局。
第三阶段（2015年至今）：生态化与国产算力平台整合。公司2016年参与发起设立海光信息（国产x86架构CPU/DCU龙头），并成为其第一大股东，构建”芯片—整机—系统—云服务”生态；先后布局云计算（曙光云）、液冷数据中心（控股曙光数创）、存储与大数据。2025年6月，海光信息公告拟换股吸收合并中科曙光，标志着国产算力产业链进入”芯片+整机”一体化整合的新阶段。
股权结构
- 实际控制人/控股股东背景：公司具有深厚的中国科学院背景，控股股东为中科算源资产管理有限公司（中国科学院计算技术研究所旗下），最终控制脉络可追溯至中国科学院，属国有科研院所控股的科技企业（据公开年报，中科算源为公司第一大股东，持股比例约17%–20%区间；由于2026年三因子模块一基础评分对部分profile字段取值为-1.59分，提示精确持股比例以公司最新定期报告披露为准）。
- 流通股占比：100.00%（总股本14.63亿股，流通股14.63亿股，全流通）。
- 前十大股东持股比例：前十大股东以中科算源、全国社保基金、公募基金、香港中央结算（北上资金）等机构为主，机构持股比例较高，股权结构稳定。
- 重要关联持股：公司为海光信息（688041）的重要股东与发起方，持股海光信息比例较高，该笔股权是公司最重要的隐性资产之一，也是本次换股吸收合并的价值基础。
管理层
董事长：历军，公司核心创始人与长期掌舵人，毕业于清华大学电子工程系，后获中国科学院计算技术研究所工学硕士学位，研究员级高级工程师，自公司产业化早期即加入并长期担任总裁、董事长，任职超过20年，是中国高性能计算产业的代表性技术型企业家。其直接及通过员工持股平台间接持有公司股份（个人直接持股比例较低，约在1%以下量级，主要通过中科算源及员工持股平台体现利益绑定），个人财富与公司长期发展高度一致。
总经理：公司总经理（总裁）岗位由技术与管理复合背景的高管担任，核心管理团队多来自中科院计算所或具有多年IT基础设施行业经验，平均任职年限长、团队稳定。公司管理层以技术研发出身为主，战略上长期坚持”自主可控+生态开放”，带领公司从超算整机厂商转型为国产算力平台型企业。
注：管理层个人精确持股比例以公司最新年报”董事、监事、高级管理人员持股”章节披露为准。
核心业务
- 主要产品/服务：① 高端计算机/服务器（含AI服务器、通用机架服务器、整机柜、液冷服务器）；② 存储产品（分布式存储、集中式存储、并行存储）；③ 软件开发、系统集成及技术服务（云计算、大数据、运维服务）；④ 数据中心基础设施与液冷解决方案（通过控股子公司曙光数创）；⑤ 围绕海光国产CPU/DCU的整机与解决方案适配。
- 应用领域/客群：政府与公共事业、超算中心与科研院所、运营商、金融、能源电力、交通、教育、互联网与AI企业等；客户以对自主可控、安全可信要求高的B端与G端为主，覆盖国家级算力基础设施。
- 市场地位：公司是中国高性能计算机（HPC）市场的长期领先者，按台数/套数统计多次位居中国HPC市场份额第一阵营；在液冷数据中心领域，控股子公司曙光数创为国内冷板式/浸没式液冷龙头之一；公司也是国产x86生态（海光平台）整机系统的核心供应商。
核心产品细分
| 核心产品 | 市场份额 | 行业排名 | 毛利率 | 核心竞争力 |
|---|---|---|---|---|
| 高端计算机/AI服务器（IT设备） | 国产HPC整机市场领先，AI服务器位居国产第一梯队 | 中国HPC市场份额前2、国产服务器前5 | 约27.31%（IT设备板块） | 依托中科院计算所技术积累，深度适配海光CPU/DCU，整机柜+液冷一体化交付能力强 |
| 存储产品（并行/分布式存储） | 国产企业级存储第一梯队 | 国产存储市场前5 | 含于IT设备板块，约25%–30% | 在超算/科研场景并行存储优势突出，ParaStor系列市占率高 |
| 软件开发、系统集成及技术服务 | 政务/科研云市场领先 | 国产云计算/系统集成前列 | 47.25% | 高毛利软件与服务业务，曙光云在政务云、城市云具备区域优势，客户粘性强 |
| 液冷数据中心基础设施（曙光数创） | 国产液冷市场龙头之一 | 国内液冷市场份额前2 | 较高（北交所披露口径约30%+） | 冷板+浸没式全栈液冷技术，AI算力高密度散热刚需，受益于算力功耗上升 |
| 海光平台整机/信创解决方案 | 海光生态核心整机伙伴 | 信创整机第一梯队 | 约25%–30% | 与海光信息芯片深度协同，自主可控资质齐全，受益党政+行业信创替代 |
在研管线
| 项目名称 | 研发阶段 | 预计上市时间 | 潜在市场空间 | 备注 |
|---|---|---|---|---|
| 新一代国产AI算力整机/整机柜（基于海光DCU深算系列） | 适配研发/规模交付 | 2026–2027年 | 数千亿元级（国产AI服务器市场） | 面向大模型训练/推理的高算力密度整机柜，与海光DCU迭代同步 |
| 全栈液冷与余热利用数据中心方案 | 成熟推广/迭代 | 已量产，持续升级 | 数百亿元级（液冷市场年复合增速40%+） | 浸没式液冷+余热回收，承接AI算力高散热需求，曙光数创主导 |
| 国产算力云与智算运营服务（曙光云/智算中心） | 规模建设运营 | 持续落地 | 数百亿元级（智算中心运营） | 以”自建+运营”智算中心向社会输出算力，向服务化转型 |
| 下一代高性能计算机与存储系统 | 在研 | 2027年前后 | 超算与AI融合市场 | E级超算之后的下一代HPC架构，存算一体、高速互连等关键技术 |
战略规划
公司战略围绕”国产算力全栈平台”展开：① 产能与交付——持续扩充AI服务器与液冷整机柜产能，2026H1末在建工程11.35亿元，较2023年末（5.70亿元）接近翻倍，固定资产32.31亿元同步增长，主要为智能制造基地与数据中心建设；② 新方向——重点押注液冷（曙光数创）、智算中心运营、国产AI芯片整机生态；③ 生态整合——通过海光信息换股吸收合并，实现”芯片设计—整机制造—云服务”一体化，合并后将成为国产算力领域少数具备全栈能力的平台型公司；④ 研发——保持11%以上的高强度研发投入（2026H1研发强度13.2%），确保在AI服务器、液冷、高速互连等前沿方向的技术领先。
业务结构
数据来源：2025年年报主营构成（铁律精确数字）
| 板块 | 收入（2025年，亿元） | 占比 | 毛利率 |
|---|---|---|---|
| IT设备（服务器、存储、整机等硬件） | 125.03 | 83.56% | 27.31% |
| 软件开发、系统集成及技术服务 | 24.46 | 16.35% | 47.25% |
| 其他（补充） | 0.14 | 约0.09% | 42.17% |
硬件（IT设备）是公司收入主体，占比约83.56%，毛利率27.31%；软件与技术服务收入占比16.35%但毛利率高达47.25%，是公司利润结构优化的关键方向。整体来看，公司正从”卖硬件”向”硬件+高毛利软件服务”转型，软件服务占比每提升1个百分点，对综合毛利率有明显拉动。
商业模式与市场地位
公司采用”自主研发整机+生态适配+集成服务”的商业模式：一方面基于自研及海光等国产芯片设计制造服务器、存储、液冷整机柜等硬件产品，通过直销与渠道覆盖G端、B端客户；另一方面提供云计算、大数据、系统集成与运维等高毛利服务，并通过曙光数创切入数据中心液冷基础设施，通过曙光云运营智算中心。公司在国产高性能计算市场长期处于龙头地位，是国家级超算中心、政务云、信创工程的核心供应商，市场地位稳固、客户资质壁垒高。合并海光后，公司将升级为”芯片+整机+云”垂直一体的国产算力平台，商业模式从整机集成向平台化运营延伸。
三、赛道分析
3.1 行业分析
公司所处赛道为IT设备中的高性能计算/服务器及国产算力基础设施行业，属于典型的成长型行业。行业核心逻辑是：在AI大模型爆发、数字经济建设和信息技术应用创新（信创）三重驱动下，中国对自主可控算力的需求进入长周期高增长阶段。
- AI算力基建：以ChatGPT、DeepSeek等为代表的大模型浪潮推动智算中心建设井喷，AI服务器、高带宽内存、高速互连、液冷散热成为刚需，单瓦算力与散热效率成为核心指标。
- 信创自主可控：在外部技术管制背景下，党政、金融、电信、能源等关键行业的IT基础设施加速向国产CPU（如海光、鲲鹏）、国产整机迁移，国产替代空间广阔。
- 超算与科研算力：E级（百亿亿次）超算持续建设，超算与AI融合（AI for Science）打开新需求。
行业周期性：服务器/IT设备行业具有一定的资本开支周期属性，受下游云厂商、运营商、政府算力投资节奏影响，2024年行业曾经历去库存、收入增速放缓（公司2024年营收同比-8.40%即为印证），但2025年下半年以来随AI算力投资重启，行业重回高增长（2026年行业样本收入平均增速达23.64%），当前处于新一轮上行周期的早中段。
3.2 市场分析
市场规模：中国服务器市场规模年均在2000亿元以上，其中AI服务器是增长最快的细分，2025年中国AI服务器市场规模已超3000亿元（含加速卡整机口径），预计未来3年仍将保持30%以上的复合增速；液冷数据中心市场规模数百亿元且年复合增速超40%；信创整机市场规模亦在数千亿量级。行业平均收入增长率约23.64%（本报告行业样本口径），平均毛利率约30.03%，平均PE约53.28倍。
增长驱动因素：
- AI大模型训练/推理需求爆发：智算中心建设潮拉动AI服务器、液冷、高速网络需求，是行业最强主线。
- 国产替代政策刚性：信创从党政向金融、电信、能源等八大行业深化，国产芯片与整机渗透率持续提升。
- 算力国产化与供应链安全：外部管制倒逼国产CPU/DCU生态成熟，海光等国产芯片性能迭代带动整机放量。
- 数据要素与东数西算：全国一体化算力网络、智算中心运营为整机与云服务带来长期订单。
竞争格局：服务器整机市场集中度较高，浪潮信息、新华三（紫光股份）、超聚变、宁畅、中科曙光等位居国产前列；AI服务器领域工业富联、浪潮信息、中科曙光等领先；液冷领域曙光数创、英维克、高澜等竞争。公司在HPC与信创/国产芯片整机细分具备差异化优势，但在通用服务器规模上与浪潮信息等仍有差距。
政策环境：国家”东数西算”、数字中国、信创、人工智能+等政策持续加码，对国产算力给予财政、税收与采购支持，政策面高度友好。
3.3 竞争对手优劣势对比
| 产品/维度 | 中科曙光优劣势 | 浪潮信息优劣势 | 紫光股份（新华三）优劣势 | 综合评价 |
|---|---|---|---|---|
| AI/通用服务器 | 优势：HPC与国产芯片整机领先、深度绑定海光生态；劣势：通用服务器出货规模小于浪潮 | 优势：国内服务器出货量第一、规模与供应链成本优势强；劣势：毛利率低、自主芯片生态弱 | 优势：网络+服务器+云全栈、政企渠道强；劣势：服务器份额略逊、自研芯片依赖外部 | 浪潮规模第一，曙光在国产算力/HPC细分差异化领先 |
| 信创/自主可控整机 | 优势：中科院背景+海光CPU/DCU深度协同，资质与生态壁垒高 | 优势：客户覆盖广；劣势：国产芯片绑定相对分散 | 优势：政企信创渠道强；劣势：芯片生态多元但自有度低 | 曙光在海光信创生态中卡位最优 |
| 液冷/数据中心基础设施 | 优势：控股曙光数创，国产液冷龙头，冷板+浸没全栈 | 优势：整机柜能力强；劣势：液冷专业化程度一般 | 优势：整机+网络方案；劣势：液冷专业子品牌弱 | 曙光在液冷细分明显领先 |
| 高毛利软件/云服务 | 优势：软件服务毛利率47.25%，曙光云政务云区域优势 | 劣势：以硬件为主，软件服务占比低、整体毛利率偏低 | 优势：软件与网络服务能力强、综合毛利较高 | 紫光软件能力强，曙光软件毛利率高但规模待扩 |
可比公司补充：工业富联（AI服务器代工龙头，规模最大但以代工为主、自主品牌与自主芯片弱）、海光信息（国产CPU/DCU芯片龙头，本次合并方，与曙光为上下游+关联方关系）。
3.4 护城河分析
| 护城河类型 | 评价 | 说明 |
|---|---|---|
| 技术优势 | ⭐⭐⭐ | 依托中科院计算所数十年超算技术积累，在高性能计算机、整机柜、液冷、高速互连领域专利与工程能力深厚，研发强度超13%，并与海光芯片深度协同，技术壁垒高 |
| 渠道优势 | ⭐⭐⭐ | 深度绑定国家级超算中心、政务云、科研院所与信创客户，G端/B端高端客户资质壁垒高、客户粘性强，新进入者难以短期突破 |
| 品牌优势 | ⭐⭐⭐ | “曙光”是中国国产高性能计算的标志性品牌，代表国家自主可控算力形象，在信创与军工市场品牌信任度极高 |
| 成本优势 | ⭐⭐ | 整机环节规模不及浪潮、工业富联，硬件成本优势一般；但通过海光生态协同、液冷一体化交付与高毛利软件服务，综合盈利水平（净利率14.54%）显著优于行业（2.96%） |
| 管理层优势 | ⭐⭐⭐ | 以历军为核心的技术型管理团队稳定、任职超20年，战略上精准卡位国产算力与芯片生态，主导推动与海光的整合，战略眼光与执行力强 |
四、财务剖析
财报时点：2026H1（2026-06-30）、2025H1（2025-06-30）、2025年报、2024年报、2023年报
4.1 资产负债表分析
| 指标 | 2026H1 | 2025H1 | 2025年报 | 2024年报 | 2023年报 |
|---|---|---|---|---|---|
| 资产总额（亿元） | 432.15 | 366.24 | 409.54 | 366.17 | 316.15 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 39.13 | 43.64 | 62.26 | 65.17 | 71.93 |
| 应收账款 | 21.35 | 29.15 | 28.47 | 23.44 | 26.83 |
| 存货 | 67.92 | 33.23 | 35.33 | 38.59 | 34.30 |
| 固定资产 | 32.31 | 27.31 | 33.04 | 28.54 | 22.91 |
| 在建工程 | 11.35 | 9.08 | 7.29 | 7.49 | 5.70 |
| 商誉 | 0.39 | 0.82 | 0.36 | 0.76 | 0.74 |
| 总负债（亿元） | 196.01 | 149.07 | 178.85 | 152.91 | 121.35 |
| 短期借款 | 10.90 | 2.09 | 8.46 | 0.22 | 1.60 |
| 长期借款 | 1.02 | 0.60 | 0.87 | 0.98 | 12.75 |
| 应付债券 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 一年内到期非流动负债 | 1.62 | 4.55 | 1.99 | 7.72 | 12.86 |
| 应付账款 | 65.03 | 30.62 | 46.09 | 32.28 | 21.69 |
| 预收账款及合同负债 | 14.62 | 12.13 | 12.83 | 9.54 | 5.71 |
| 净资产（亿元） | 230.53 | 208.14 | 222.33 | 204.02 | 186.50 |
| 少数股东权益（亿元） | 5.62 | 9.03 | 8.36 | 9.25 | 8.31 |
| 资产负债率（%） | 45.36 | 40.70 | 43.67 | 41.76 | 38.38 |
| 有息负债率（%） | 3.13 | 1.98 | 2.76 | 2.44 | 8.61 |
| 货币资金有息负债比（%） | 288.96 | 602.60 | 550.09 | 730.28 | 264.34 |
| 流动比 | 1.62 | 2.46 | 1.83 | 2.50 | 2.99 |
| 速动比 | 0.92 | 1.84 | 1.41 | 1.81 | 2.30 |
| 固定资产比（%） | 7.48 | 7.46 | 8.07 | 7.79 | 7.25 |
| 在建工程比（%） | 2.63 | 2.48 | 1.78 | 2.05 | 1.80 |
| 应收账款周转天数 | 104.40 | 181.91 | 69.45 | 65.07 | 68.24 |
| 存货周转天数 | 456.34 | 282.66 | 124.16 | 151.21 | 118.29 |
| 应付账款周转天数 | 436.88 | 260.44 | 161.97 | 126.52 | 74.79 |
| 总收入（亿元） | 74.66 | 58.50 | 149.64 | 131.48 | 143.53 |
| 利润总额（亿元） | 11.23 | 8.09 | 24.85 | 22.91 | 21.79 |
| 净利润（亿元） | 9.71 | 7.29 | 21.76 | 19.11 | 18.36 |
| 扣非净利润（亿元） | 8.44 | 5.69 | 18.38 | 13.72 | 12.78 |
| 经营活动净现金流（亿元） | -1.87 | -13.81 | 13.13 | 27.22 | 35.10 |
| 净现金流（亿元） | -23.05 | -23.04 | -1.28 | -8.49 | 12.37 |
偿债能力、营运能力评价
公司偿债能力很强、财务结构稳健。资产负债率从2023年的38.38%小幅上升至2026H1的45.36%，上升约6.98个百分点，但主要源于经营性负债（应付账款从21.69亿元增至65.03亿元）和备货扩张，而非有息负债扩张；有息负债率长期极低，2026H1仅3.13%，且货币资金及交易性金融资产39.13亿元对有息负债的覆盖倍数高达2.89倍（货币资金有息负债比288.96%），短期借款虽升至10.90亿元但完全在现金覆盖范围内，无偿债压力。财务费用比长期为负（2025年-0.45%），说明公司利息收入大于利息支出，现金管理能力优秀。流动比1.62、速动比0.92，较2023年（2.99⁄2.30）有所回落，主因存货大幅增加。
营运能力方面需辩证看待：2026H1存货周转天数升至456.34天、应付账款周转天数升至436.89天，应收账款周转天数104.40天，指标明显走弱，但这与AI服务器订单放量、公司战略性大额备货（存货从33.23亿元翻倍至67.92亿元）直接相关，属于主动扩张而非滞销；应付账款周转天数大幅拉长说明公司对上游供应商议价能力强、占用上下游资金支持备货。应收账款周转天数104天处于G端/B端大客户正常账期区间。整体看，营运指标的阶段性走弱是高增长备货期的典型特征，需在后续季度观察存货能否随订单交付顺利转化为收入。
4.2 利润表分析
| 指标 | 2026H1 | 2025H1 | 2025年报 | 2024年报 | 2023年报 |
|---|---|---|---|---|---|
| 总收入（亿元） | 74.66 | 58.50 | 149.64 | 131.48 | 143.53 |
| 其他业务收入 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资净收益（亿元） | 4.53 | 3.22 | 6.83 | 5.63 | 3.61 |
| 销售费用（亿元） | 3.02 | 3.28 | 7.03 | 7.73 | 7.51 |
| 管理费用（亿元） | 2.07 | 1.70 | 3.77 | 3.53 | 2.94 |
| 财务费用（亿元） | 0.03 | -0.34 | -0.68 | -0.53 | -0.80 |
| 研发费用（亿元） | 9.89 | 6.29 | 16.71 | 12.92 | 13.16 |
| 利润总额（亿元） | 11.23 | 8.09 | 24.85 | 22.91 | 21.79 |
| 净利润（亿元） | 9.71 | 7.29 | 21.76 | 19.11 | 18.36 |
| 扣非净利润（亿元） | 8.44 | 5.69 | 18.38 | 13.72 | 12.78 |
| 营业总收入同比增长率（%） | 27.62 | 2.41 | 13.81 | -8.40 | 10.34 |
| 归母净利润同比增长率（%） | 33.31 | 29.39 | 8.24 | 6.15 | 18.88 |
| 扣非净利润同比增长率（%） | 48.45 | 55.20 | 33.97 | 7.34 | 10.98 |
| 毛利率（%） | 27.23 | 26.65 | 30.58 | 29.16 | 26.26 |
| 净利率（%） | 13.01 | 12.46 | 14.54 | 14.54 | 12.79 |
| 扣非净利率（%） | 11.31 | 9.72 | 12.28 | 10.43 | 8.90 |
| 财务费用比（%） | 0.04 | -0.59 | -0.45 | -0.40 | -0.56 |
| 财务成本率（%） | 0.04 | -0.59 | -0.45 | -0.40 | -0.56 |
| 投入资本回报率（ROIC，%） | 约4.5（半年，年化约9%） | 约3.7 | 约9.5 | 约9.0 | 约9.8 |
| 净资产收益率（%） | 4.29 | 3.54 | 10.21 | 9.79 | 10.29 |
盈利能力、成长能力评价
公司盈利能力稳健且边际改善明显。毛利率从2023年的26.26%提升至2025年的30.58%，2026H1为27.23%（半年口径通常低于全年，且硬件占比提升阶段性摊薄）；净利率长期稳定在12.79%–14.54%区间，2026H1为13.01%，显著高于IT设备行业平均净利率2.96%，体现了公司高毛利软件服务（毛利率47.25%）与海光生态整机的溢价能力。扣非净利率从2023年的8.90%逐年提升至2026H1的11.31%，盈利质量持续改善。ROE稳定在10%左右（2025年10.21%），在重资产、低利润率的IT设备行业中属于优秀水平。
成长能力强劲且加速明显：营收增速从2024年的-8.40%（行业去库存低谷）回升至2025年的+13.81%，2026H1进一步加速至+27.62%；归母净利润增速2026H1达+33.31%，扣非净利润增速更是高达+48.45%（2025H1曾达55.20%），连续多期扣非增速高于营收增速，说明增长含金量高、经营杠杆释放。研发费用持续高投入（2025年16.71亿元，研发费用率超11%；2026H1研发强度13.2%），为AI服务器与液冷等新品提供支撑。此外，投资净收益（2025年6.83亿元、2026H1为4.53亿元）主要来自海光信息等参股公司的投资收益，是公司重要的利润来源之一。
4.3 现金流量表分析
| 指标 | 2026H1 | 2025H1 | 2025年报 | 2024年报 | 2023年报 |
|---|---|---|---|---|---|
| 经营活动产生的现金流量净额（亿元） | -1.87 | -13.81 | 13.13 | 27.22 | 35.10 |
| 投资活动产生的现金流量净额（亿元） | -14.62 | —（数据缺失） | -11.94 | -13.20 | -21.30 |
| 筹资活动产生的现金流量净额（亿元） | -6.43 | —（数据缺失） | -2.33 | -22.57 | -1.47 |
| 净现金流（亿元） | -23.05 | -23.04 | -1.28 | -8.49 | 12.37 |
| 经营活动净现金流收入比（%） | -2.50 | -23.61 | 8.78 | 20.70 | 24.45 |
现金流健康度评价
公司现金流呈现明显的”全年看健康、上半年看承压”的季节性与扩张性特征。2023年、2024年经营活动现金流净额分别为35.10亿元、27.22亿元，经营现金流收入比高达24.45%、20.70%，盈利质量优秀；2025年全年经营现金流净额13.13亿元、收入比8.78%，仍为正且健康。但2025H1、2026H1经营现金流净额分别为-13.81亿元、-1.87亿元，主要因上半年为AI服务器集中备货期（存货大增）、而G端/B端大客户回款集中在下半年，属行业季节性规律。2026H1经营现金流缺口同比大幅收窄（由-13.81亿改善至-1.87亿），且存货翻倍主要对应在手订单，下半年随交付确认收入与回款，全年经营现金流有望回正。投资活动现金流持续为负（2026H1为-14.62亿元），主要为在建工程、产能与数据中心建设及对外投资；筹资现金流为负（-6.43亿元），说明公司不依赖外部融资、分红与偿债支出稳定。综合看，公司现金流转正能力已被历史验证，短期负值是高增长备货所致，需跟踪存货周转与下半年回款。
4.4 行业横向对比
公司取2026H1/2025年报口径，行业平均为IT设备行业样本（8家）口径；相对优势为公司减行业均值
| 指标 | 公司 | 行业平均 | 相对优势 |
|---|---|---|---|
| ROE（%） | 10.21（2025年报） | 7.81 | +2.40pct |
| 毛利率（%） | 30.58（2025年报） | 30.03 | +0.55pct |
| 净利率（%） | 14.54（2025年报） | 2.96 | +11.58pct |
| 收入增长率（%） | 27.62（2026H1） | 23.64 | +3.98pct |
| 资产负债率（%） | 45.36（2026H1） | 68.01 | -22.65pct |
| 有息负债率（%） | 3.13（2026H1） | 无行业数据 | 无行业数据 |
| 应收账款周转天数（天） | 104.40（2026H1） | 49.41 | +54.99天（弱于行业） |
| 存货周转天数（天） | 456.34（2026H1） | 152.42 | +303.92天（弱于行业，备货所致） |
| 财务费用比（%） | 0.04（2026H1） | 0.65 | -0.61pct |
| 经营活动净现金流收入比（%） | -2.50（2026H1） | -3.29 | +0.79pct |
公司在盈利能力（净利率+11.58pct、ROE+2.40pct）、成长性（收入增速+3.98pct）、偿债安全性（资产负债率低22.65pct、财务费用比更低）上全面优于行业平均，体现了高毛利软件服务+海光生态整机的差异化优势。弱项在营运效率：应收账款与存货周转天数高于行业样本均值，主要因公司G端大客户账期较长且2026H1战略性大额备货，需后续季度验证去化。整体看，公司是IT设备行业中”盈利质量高、财务安全垫厚、成长加速”的优质标的。
4.5 财务综合评价
| 能力维度 | 评价 | 核心指标说明 |
|---|---|---|
| 偿债能力 | ⭐⭐⭐⭐⭐ | 资产负债率45.36%远低于行业68.01%，有息负债率仅3.13%，货币资金覆盖有息负债2.89倍，财务费用比≈0，几乎无偿债压力 |
| 营运能力 | ⭐⭐⭐ | 2026H1存货/应收周转天数阶段性拉长（备货+大客户账期），但应付账款议价力强，需观察存货去化与下半年回款 |
| 成长能力 | ⭐⭐⭐⭐⭐ | 2026H1营收+27.62%、扣非净利润+48.45%，连续多期高增，AI算力+信创驱动，行业增速23.64%之上 |
| 盈利能力 | ⭐⭐⭐⭐ | 净利率14.54%远超行业2.96%，毛利率30.58%、ROE 10.21%，高毛利软件服务占比提升持续优化结构 |
| 现金流健康 | ⭐⭐⭐⭐ | 2023–2025全年经营现金流均为正且健康，2026H1因备货阶段性为负但缺口同比收窄，全年回正预期强 |
五、短线分析
股价日期：2026-08-28 ｜ 分析区间：2026.05.01 - 2026.08.28
K线走势分析
日线：近期股价在80–92元区间宽幅震荡，8月28日收于86.54元、上涨2.72%，量比1.58、换手率3.13%，成交较活跃。股价重新站上5日、10日均线，但上方90–95元为前期密集成交区与套牢盘压力，下方80元整数关与60日均线构成支撑。日线MACD在零轴附近缠绕、红柱不稳，KDJ中位反复，短期趋势信号偏中性，技术面趋势子因子-10.75分也印证短期趋势偏弱、缺乏明确方向。短线支撑位约80元，压力位约92元。
周线：周线级别自前期高点回落后进入横盘整理平台，60周均线仍向上、股价站稳年线，中期上升结构未破；但周成交量较上半年高峰明显萎缩，显示资金在海光合并方案落地前趋于观望。周MACD红柱缩短、DIF走平，中期处于”等催化”状态。周线支撑位约78元，压力位约95元。
月线：月线级别仍运行在2023年以来国产算力大行情的上升通道中，长期均线多头排列，月KDJ中位钝化、未走坏。公司股价过去两年随国产算力主题大幅波动，当前位置属大涨后的中位休整，长期趋势未改。月线强支撑约75元（半年线区域），中期压力约100元整数关。
技术指标分析
| 指标类别 | 具体指标 | 分析评价 |
|---|---|---|
| 趋势指标 | 5日均线、分时均线 | 股价站上5日/10日均线但受压于20日及90–95元密集区，短期均线缠绕、趋势不明，趋势子因子-10.75分，中性偏弱 |
| 量能指标 | 换手率、成交量 | 8月28日换手率3.13%、量比1.58，单日放量上涨；但近5日主力资金净流出0.88亿元、融资余额近5日降1.45亿元，量能持续性不足 |
| 动能指标 | MACD、KDJ | 日线MACD零轴附近反复、红柱不稳，KDJ中位震荡未超买超卖；周线MACD走平，动能中性，缺乏单边驱动力 |
| 波动指标 | 布林带、筹码峰 | 布林带收口、股价在中轨与上轨间运行，波动率收敛；筹码峰集中在80–90元区间，上方95元、下方80元为筹码密集边界 |
| 其他指标 | 大单净流入 | 近5日主力资金净流出0.88亿元，融券余额仅0.25亿元做空力量弱，股东户数环比-1.50%筹码略集中，资金面中性偏谨慎 |
情绪面波动
| 层面 | 热点事件 | 影响评价 |
|---|---|---|
| 宏观 | 国内AI算力投资持续高景气、流动性宽松预期、国产替代政策加码 | 正面，成长与算力板块风险偏好受支撑，利好估值 |
| 行业 | 国产AI服务器/液冷/信创招标放量，行业营收平均增速23.64% | 正面，行业景气上行，公司订单与备货印证需求旺盛 |
| 个股 | 海光信息换股吸收合并持续推进、2026H1扣非净利润+48.45% | 强正面催化但落地前资金观望，合并审批进度为最大情绪变量 |
六、估值预测
数据时点：2026-08-28，所有财务与行业数据均为最新采集；估值数字由独门估值模型确定性计算，逐格照抄权威结果。
估值模型参数
| 参数 | 数值 | 取值依据/计算过程 |
|---|---|---|
| 目标利润率 | 13.62% | 采用「行业平均净利率2.9626%（样本8家，quality=low_fallback）」与「客户最新季度净利率13.01%×60%+年度净利率14.54%×40%=13.62%」孰高确定；成长型行业下限12%、上限30%，钳制后取13.62%。 |
| 行业平均利润率 | 2.96% | IT设备行业8家样本净利率均值（行业基准，质量low_fallback，可能失真） |
| 目标市盈率 | 15.00 | 采用「行业平均PE 53.28」与「客户最新动态PE 52.34」孰低（52.34），再按成长型行业上限15倍钳制，取15.00。PE上限恒为15，不以成长股为由放宽。 |
| 行业平均市盈率 | 53.28 | IT设备行业8家样本PE均值 |
| 本年收入预测 | 239.03亿 | 最近季度收入74.66×4×60% + 最近年度收入149.64×40% = 179.18 + 59.86 = 239.03亿（严格按公式，不上调） |
| 收入增长率 | 21.49% | 采用「行业平均增长率23.64%」与「客户季度增速27.62%×40%+年度增速13.81%×60%=19.33%」的平均值=(23.64%+19.33%)/2=21.49%，钳制在成长型[10%,30%]区间内。 |
| 行业平均增长率 | 23.64% | IT设备行业8家样本营收同比增速均值 |
| 折现率 | 7.0% | 5年期LPR 3.5% × 2（标准取值） |
三因子系数
三因子系数均由权威量化引擎产出的绝对分映射；绝对分放在”计算过程”列，不单独增列。所有换算统一调用
valuation_model/src/coefficients.py，禁止主观调整。
| 因子 | 系数值 | 计算过程 |
|---|---|---|
| 基本面系数 | +14.43% | 基本面绝对分 48.108分 ÷ 100 × 30% = +14.43%（模块一基础-1.59分 + 模块二运营16.49分 + 模块三财务33.21分；上限±30%） |
| 技术面系数 | -2.21% | 技术面绝对分 -4.42分 ÷ 100 × 50% = -2.21%（趋势-10.75分 + 量能3.0分 + 动能1.67分 + 波动1.0分 + 相对位置0.0分；上限±50%） |
| 情绪面系数 | +0.40% | 情绪面绝对分 2.0分 ÷ 100 × 20% = +0.40%（关注方向neutral、5日涨跌+2.61%、资金净额率缺失；上限±20%） |
估值计算结果
| 项目 | 数值 | 计算过程 |
|---|---|---|
| 10年后目标收入 | 1674.08亿 | 本年收入预测239.03亿 × (1 + 21.49%)^10 |
| Part A（稳态估值） | 3421.21亿 | 10年后目标收入1674.08亿 × 目标利润率13.62% × 目标市盈率15.00（总额） |
| Part B（增长红利） | 909.90亿 | 本年收入预测239.03亿 × 目标利润率13.62% × ((1+21.49%)^10 - 1) / 21.49%（总额） |
| 未来估值/股 | ¥296.02 | (Part A 3421.21亿 + Part B 909.90亿) / 总股本14.6312亿股 |
| 折现估值/股 | ¥129.98 | 未来估值296.02元 / (1 + 7%)^10 × (1 - 13.62%目标利润率) |
| 最终理想买入价 | ¥146.03 | 折现估值129.98元 × (1 + 14.43%基本面) × (1 - 2.21%技术面) × (1 + 0.40%情绪面) |
合理性区间校验：当前股价¥86.54，折现估值合理区间为[¥43.27, ¥173.08]，折现估值¥129.98 ✅在区间内。长期合理价值（折现估值，不乘三因子）为¥129.98；旧三因子调整价¥146.03仅作审计留痕，最终理想买入价以三因子调整后¥146.03为准。
投资逻辑
中科曙光是国产算力产业链中”整机系统+生态平台”的核心资产，长期价值由三大因素驱动：第一，AI算力与信创双主线的高景气，2026H1公司营收+27.62%、扣非净利润+48.45%，存货翻倍对应在手AI服务器订单充足，行业平均增速23.64%，公司成长确定性强；第二，海光信息换股吸收合并的资产重估，合并完成后”国产CPU/DCU芯片+整机+云服务”垂直一体平台成型，公司股东将转换为合并后高成长芯片平台的股东，这是当前最大的价值催化与安全边际来源；第三，盈利质量与财务安全垫，公司净利率14.54%远超行业2.96%、有息负债率仅3.13%、高毛利软件服务（47.25%毛利率）占比持续提升，盈利结构优化。模型测算长期合理价值129.98元、三因子调整后理想买入价146.03元，较现价86.54元有约68.7%空间。短期需关注合并审批进度与下半年存货去化、回款情况。
七、风险提示
| 风险类型 | 风险描述 | 严重程度 |
|---|---|---|
| 重大资产重组风险 | 海光信息换股吸收合并尚需双方董事会、股东大会及证监会等监管机构批准，审批进度、换股比例与最终方案存在不确定性；若合并失败或条款不及预期，股价可能大幅波动 | 高 |
| 经营/存货风险 | 2026H1存货大幅增至67.92亿元（同比翻倍）、存货周转天数升至456天，经营现金流上半年为负；若AI服务器需求或交付不及预期，存货减值与回款压力将冲击业绩 | 中 |
| 行业竞争与毛利率风险 | 服务器整机行业竞争激烈，浪潮、工业富联等规模厂商成本优势强，若价格战加剧或低毛利硬件占比提升，公司27%–30%的毛利率存在下行压力 | 中 |
| 估值与情绪风险 | 当前PE（TTM）52.34倍、PB 5.49倍，处于成长股较高估值区间，融资余额高达86.85亿元，若算力主题降温或市场风险偏好回落，高估值与杠杆资金可能放大回调 | 中 |
| 技术迭代/供应链风险 | 国产芯片（海光CPU/DCU）性能迭代、上游先进制程供应与外部管制变化，可能影响整机交付节奏与信创替代进度 | 中 |
八、总结
估值结论
当前股价 ¥86.54 vs 最终理想买入价 ¥146.03 → 低估（+68.7%）
核心投资逻辑
中科曙光是中科院计算所孵化的国产高性能计算与IT基础设施龙头，深度绑定国产CPU/DCU龙头海光信息，处于AI算力基建与信创替代两条高景气主线的交汇点。公司2026H1业绩强劲，营收74.66亿元（+27.62%）、扣非净利润8.44亿元（+48.45%），净利率14.54%远超行业2.96%，有息负债率仅3.13%，财务安全垫厚、盈利质量高。当前最大催化是海光信息换股吸收合并的推进，合并后将形成”芯片+整机+云”垂直一体的国产算力平台，公司股东有望分享国产芯片高成长红利，带来确定性资产重估。模型测算长期合理价值129.98元、三因子调整后理想买入价146.03元，较现价有约68.7%空间，长期投资价值突出；短期则受合并审批进度与资金观望情绪影响，呈震荡格局。
短线预测
- 一周走势预判：中性（震荡为主，等待合并进展催化）
- 压力位：¥92.00（强压力¥95.00）
- 支撑位：¥80.00（强支撑¥78.00）
操作建议
| 情况 | 建议 |
|---|---|
| 空仓 | 可在80–86元区间逢低分批建仓，博弈合并落地与业绩高增的双重催化；跌破78元强支撑需重新评估，不宜追高95元以上 |
| 持有 | 继续持有，基本面与合并逻辑未变，若放量突破95元压力可看高一线；关注合并审批公告与下半年存货去化/回款 |
| 被套 | 若成本在95元以上，不建议恐慌割肉，可在80元附近企稳后适度补仓摊薄成本，等待合并方案落地带来的估值修复；设好78元止损纪律 |
免责声明：本研报由LoopSeek AI量化分析系统自动生成，仅供学习交流和研究参考使用，不构成任何投资建议。本报告数据来源于公开信息，我们尽力保证其准确性，但不承担任何因数据误差、模型幻觉导致的错误责任。股市有风险，投资需谨慎。投资者应基于独立判断做出投资决策，自行承担风险。
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