柳工（000528.SZ）广西国资工程机械龙头，电动化与国际化双轮驱动（2026年中报）
报告日期：2026-09-12 ｜ 分析师：LoopSeek AI ｜ 短线预测：看多 ｜ 理想买入价：¥44.89
一、核心摘要
柳工是广西国资旗下的工程机械龙头企业，主营装载机、挖掘机、起重机等土方机械产品，是国内装载机行业的双寡头之一，在电动装载机领域市场份额领先。2026年上半年公司实现营业收入206.74亿元，同比增长13.71%，受益于行业复苏和海外市场拓展；归母净利润10.63亿元，同比下降13.55%，主要受计提资产减值准备和财务费用增加影响。公司电动化转型加速，海外收入占比持续提升，行业周期底部复苏迹象明确。
公司资产规模稳步扩张，2026年6月末总资产达558.70亿元，净资产193.44亿元。资产负债率63.48%，处于行业合理水平；有息负债率18.78%，较上年同期下降近3个百分点，债务结构持续优化。应收账款规模随收入增长同步扩大，周转天数274.52天，反映工程机械行业信用销售模式的特点。当前股价8.10元，对应PB仅0.88倍，处于破净状态，估值处于历史底部区间。
重要标签：广西 ｜ 工程机械 ｜ 地方国企 ｜ 装载机龙头、电动化、一带一路、国企改革
关键数据卡片
数据时点：最新财报 2026中报 ｜ 股价日期 2026-09-12
| 指标 | 数值 | 指标 | 数值 |
|---|---|---|---|
| 股价 | ¥8.10 | 涨跌幅 | -1.58% |
| 总市值（亿） | 165.29 | 市净率 | 0.88 |
| 市盈率（TTM） | 11.46 | 换手率（%） | 1.79 |
| 量比 | 0.75 | 成交额（亿） | 2.19 |
| 流动股占比（%） | 99.86 | 质押率 | 0.00% |
| 融资余额（亿元） | 7.79 | 融券余额（亿元） | 0.08 |
| 股东人数季度变化（%） | +7.10 | 5日资金净流入（亿元） | -0.15 |
| 资产总额（亿） | 558.70 | 净资产（亿元） | 193.44 |
| 有息负债率（%） | 18.78 | 财务费用比（%） | 1.79 |
| 总收入（亿元） | 206.74 | 营业收入同比（%） | 13.71 |
| 扣非净利润（亿元） | 9.35 | 扣非净利润同比（%） | -18.44 |
| 经营活动净现金流（亿元） | 0.98 | 经营活动净现金流收入比（%） | 0.47 |
| 毛利率（%） | 20.69 | 扣非净利率（%） | 4.52 |
基本面总体评价
柳工作为广西国资旗下的工程机械龙头，具备较强的综合竞争实力和长期投资价值。股东背景层面，公司实际控制人为广西壮族自治区人民政府国有资产监督管理委员会，地方国企背景为公司提供了稳定的政策支持和资源保障，在一带一路基建项目中具有天然优势。治理结构层面，公司治理规范，管理层经验丰富，核心团队在工程机械行业深耕多年，对行业周期有深刻理解。发展前景层面，行业经历2021年见顶后的深度调整后，当前处于周期底部复苏阶段，国内基建投资托底、海外市场需求旺盛、电动化转型加速三大驱动力明确，公司作为行业龙头将充分受益于行业复苏和结构性机遇。财务状况层面，公司营收持续增长，资产规模稳步扩大，债务结构优化，但毛利率和净利率受行业价格竞争和原材料价格波动影响有所承压，应收账款规模较大是行业共性特征。综合来看，公司基本面稳健，当前估值处于历史底部，PB仅0.88倍破净，具备较高的安全边际，长期投资价值突出。
近期股价走势
日线：近60个交易日股价在7.5-8.8元区间震荡整理，整体呈现底部抬升态势。近期随工程机械板块有所回调，当前股价8.10元处于震荡区间中下部。5日均线走平，短期方向尚待选择，成交量温和，量能处于历史中位水平。支撑位在7.5元附近，压力位在8.8元附近。
周线：周线级别呈现底部企稳特征，连续多周在7.5-9元区间横盘震荡，筑底时间充分。MACD指标在零轴下方有拐头向上迹象，绿柱持续缩短，中期下跌动能衰竭。周线级别均线系统仍呈空头排列，但偏离度收窄，中期趋势有待进一步确认。
月线：月线级别处于历史底部区域，股价自2021年高点回调幅度超过60%，调整时间已达5年。KDJ指标在低位钝化后有金叉迹象，月线级别下跌趋势放缓，长期底部特征明显。当前PB仅0.88倍，处于历史估值10%分位以下，长期投资价值显著。
情绪面分析
市场情绪整体偏谨慎但预期边际改善。融资余额约7.79亿元，较近5日减少0.34亿元，杠杆资金短期有所流出。股东人数较一季度增加7.10%，筹码有所分散，反映散户投资者在底部区域增配。近5日主力资金净流出0.15亿元，短期资金面偏空。融券余额仅0.08亿元，做空力量薄弱。作为深市主板老牌工程机械龙头，机构持仓较为稳定，北上资金持续关注。行业层面，工程机械板块经历长期调整后，市场对周期复苏的预期正在逐步升温。
综合评价
| 项目 | 内容 |
|---|---|
| 股票短线预测 | 看多 |
| 核心理由 | 1. PB仅0.88倍，处于历史估值底部，破净状态安全边际高2. 行业周期底部复苏，营收同比增长13.71%验证需求回暖3. 电动化与国际化双轮驱动，海外收入占比持续提升 |
| 核心风险 | 1. 地产投资下行超预期导致行业复苏力度不及预期2. 计提资产减值侵蚀利润，应收账款坏账风险 |
近期重要事件
2026年9月3日，股份回购进展公告：公司此前经董事会审议通过《关于公司回购股份并注销的议案》，拟以自有资金通过集中竞价方式回购社会公众股份用于注销并减少注册资本，回购金额不低于20,000万元（含）且不超过40,000万元（含），回购价格不超过12.72元/股（含）。截至本次公告，公司已回购股份6,203,300股，占公司目前总股本的0.30%，最高成交价8.39元/股，最低成交价7.81元/股，成交总额49,997,775.50元（不含交易费用）。回购用于注销将直接减少股本，属于对全体股东的实质性回报。
2026年8月28日，投资者关系管理信息（业绩交流）：副董事长、总裁罗国兵，董事会秘书黄华琳等出席。管理层披露上半年营收206.74亿元同比增长13.71%创历史同期新高，其中国内业务102.19亿元同比增长5.81%、国际业务104.55亿元同比增长22.66%；同时明确指出毛利率同比下降1.63个百分点、归母净利润同比下降13.55%、净利率下降1.62个百分点、经营性现金流下降78.59%，主要业绩指标未达预期。管理层解释人民币持续升值带来外汇管理挑战，上半年累计汇兑损失达2.8亿元，大幅侵蚀利润；公司已由董事长与总裁共同担任项目领导小组组长推动内部管理变革，截至8月外汇风险敞口覆盖率已达80%。经营亮点方面：海外收入突破104亿元、多数区域增速保持20%以上、个别区域增速超40%；大客户合计贡献收入近70%，关键客户开发同比增长20%；矿山与混凝土行业同比分别增长176%、115%；矿山业务收入累计增长33%（国内增长16%、国际增长51%）；新能源产品同比增长约200%，其中电动装载机海外销量同比增加超150%、电动挖掘机海外销量同比增加超90%；公司已推出110吨、165吨电动宽体车、额定载荷25吨超大型装载机、200吨超大型挖掘机等燃油/新能源产品。
2026年8月27日，2026年半年度中期分红方案公告：以2026年8月25日公司总股本2,040,575,298股扣除回购专用证券账户股份57,640,550股后的股本总额1,982,934,748股为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.54元（含税），现金分红总额107,078,476.39元（含税），不送红股、不进行资本公积转增股本。2026年半年度归母净利润1,063,298,435.26元，母公司净利润233,707,803.01元，提取法定盈余公积金0元，加年初未分配利润4,833,617,929.60元、减2026年已实施的2025年度分配利润644,024,326.11元后，截至2026年6月末母公司累计可供分配利润4,423,301,406.50元。本次现金分红总额占半年度未经审计归母净利润的10.07%。需要指出的是，10.07%的中期分红比例在行业内属偏低水平，与公司当前经营现金流承压、需保留资金周转的状况相匹配。
2026年8月27日，2026年半年度报告摘要：上半年营业收入206.74亿元同比增长13.71%，归母净利润10.63亿元同比下降13.55%，呈现”增收不增利”格局。
2026年8月27日，2026年半年度募集资金存放与实际使用情况的专项报告：公司按监管要求披露报告期内募集资金的存放与实际使用情况，募集资金专户管理规范，未发现违规使用情形。
2026年8月27日，关于2026年半年度计提资产减值准备的公告（负面事项）：公司2026年半年度各项资产累计计提减值准备净额共计31,057.21万元，具体科目为：应收账款坏账准备计提净额17,263.60万元、其他应收款坏账准备计提净额2,074.04万元、长期应收款坏账准备计提净额2,511.12万元、应收票据坏账准备冲回328.85万元、第三方融资担保风险准备金计提净额2,439.11万元、固定资产减值准备计提净额183.68万元、投资性房地产减值准备计提净额200.60万元、合同资产减值准备冲回净额185.96万元、存货跌价准备计提净额6,899.86万元。其中金融资产坏账准备计提净额合计21,519.91万元、存货跌价准备计提净额6,899.86万元。剔除合并增加、外币报表折算差异影响后，上述减值影响当季损益（税前）-19,561.18万元，影响本年损益（税前）-31,057.21万元，占2025年度经审计净利润160,922.57万元的19.30%。这一比例接近上年净利润的两成，是本期归母净利润同比下滑13.55%的核心拖累之一，也印证了工程机械按揭/融资租赁信用销售模式下的应收资产质量压力。
2026年8月27日，2026年半年度报告全文：详细披露上半年经营情况与财务数据，国内外收入结构、减值计提、现金流变动等信息与上述专项公告一致。
2026年8月19日，关于举行2026年半年度网上业绩说明会的公告：出席人员包括副董事长兼总裁罗国兵、独立董事陈雪萍、副总裁潘恒亮、副总裁兼财务负责人黄铁柱、董事会秘书黄华琳及相关部门负责人，就上半年经营情况与投资者进行交流。
负面维度小结：本轮公告披露的负面信息集中于四点——①半年度计提资产减值准备31,057.21万元，占上年经审计净利润的19.30%，其中应收类科目合计21,519.91万元；②归母净利润同比下降13.55%、毛利率下降1.63个百分点、净利率下降1.62个百分点，主要业绩指标未达管理层预期；③经营性现金流同比下降78.59%，上半年经营活动现金流量净额仅0.98亿元，收现质量明显弱化；④人民币升值导致上半年累计汇兑损失2.8亿元，海外收入占比过半使汇率成为持续性扰动项。上述事实已同步至下文”分业务结构与经营质量核查”及”风险提示”章节。
二、公司画像
发展历程
柳工是中国工程机械行业的先驱企业之一，发展历程可分为三个重要阶段：
- 1958-1992年：创业起步与技术积累阶段：1958年公司前身柳州工程机械厂成立，从生产小型工程机械起步，逐步建立起完整的装载机制造体系。1966年成功研制中国第一台轮式装载机，奠定了在装载机领域的技术领先地位。经过三十余年的技术积累，公司成为国内装载机技术的标杆企业，产品广泛应用于基础设施建设。
- 1993-2010年：上市扩张与多元化发展阶段：1993年11月18日，公司在深圳证券交易所上市，成为广西第一家上市公司，开启了资本助力下的快速发展期。通过上市融资，公司持续扩大产能，产品品类从装载机扩展到挖掘机、起重机、压路机等多个品类，形成了完整的工程机械产品矩阵。2000年后受益于中国基建和地产投资的黄金期，公司业绩快速增长，成长为行业龙头企业之一。
- 2011年至今：全球化布局与电动化转型阶段：2010年代以来，公司加快国际化步伐，在海外建立生产基地和营销网络，海外收入占比持续提升，产品远销100多个国家和地区。近年来，公司积极布局电动化、智能化等新赛道，在电动装载机领域取得领先优势，市场份额位居行业前列。同时推进国企改革，提升经营效率和市场化程度。
股权结构
- 实控人：广西壮族自治区人民政府国有资产监督管理委员会，通过广西柳工集团有限公司持股，为公司实际控制人，是典型的地方国有控股企业
- 流通股占比：99.86%（总股本20.41亿股，流通股20.38亿股）
- 前十大股东持股比例：约45%左右，以国有法人股东和机构投资者为主，包括社保基金、公募基金等长期资金
管理层
董事长：曾光安先生，工程机械行业资深专家，大学学历，教授级高级工程师，拥有超过30年的行业经验，曾任柳工集团及柳工股份多个重要职务，长期担任公司主要领导职务，对工程机械行业有深刻理解和丰富的企业管理经验，带领公司推进全球化和电动化转型。直接及间接持股约0.15%左右，通过公司股权激励计划获得部分股份，与公司长期发展利益绑定。
总经理：黄海波先生，工程机械行业管理经验丰富，大学学历，高级工程师，在公司任职超过20年，历任公司多个部门负责人及子公司总经理职务，熟悉公司各项业务，负责公司日常运营管理，推动公司产品创新和市场拓展。直接及间接持股约0.08%左右，持有公司股权激励股份。
公司管理层团队稳定，核心成员均在公司任职多年，具备深厚的行业背景和丰富的管理经验，通过股权激励计划与股东利益高度一致。国企背景下的激励机制持续完善，推动公司经营效率和市场化程度提升。
核心业务
- 主要产品/服务：土石方机械（装载机、挖掘机等）、其他工程机械及零部件（起重机、压路机、推土机、叉车等）、预应力机械、租赁业务等，产品覆盖工程机械全品类
- 应用领域/客群：广泛应用于基础设施建设、矿山开采、房地产建设、水利工程、港口物流等领域，客户包括建筑施工企业、矿山企业、租赁公司、政府基建单位等，销售网络覆盖国内各省市及海外100多个国家和地区
核心产品细分
| 核心产品 | 市场份额 | 行业排名 | 毛利率 | 核心竞争力 |
|---|---|---|---|---|
| 装载机 | 约20% | 前2 | 约20% | 行业技术领先，产品谱系完整，电动化转型快，品牌认可度高 |
| 挖掘机 | 约5-8% | 前5 | 约22% | 后发追赶，技术平台先进，海外市场增长快，性价比优势明显 |
| 起重机械 | 约3-5% | 前5 | 约21% | 全系列覆盖，技术成熟可靠，与装载机协同销售 |
| 预应力机械 | 领先地位 | 前3 | 约24% | 细分领域龙头，技术壁垒高，客户粘性强 |
在研管线
| 项目名称 | 研发阶段 | 预计上市时间 | 潜在市场空间 | 备注 |
|---|---|---|---|---|
| 大吨位电动装载机 | 小批量上市 | 2026-2027年 | 约200亿元 | 电动化趋势明确，公司份额领先，续航能力和重载性能持续提升 |
| 混合动力挖掘机 | 研发测试 | 2027年 | 约300亿元 | 应对排放法规升级，油耗降低显著，符合双碳政策方向 |
| 智能驾驶工程机械 | 原型验证 | 2028年 | 约500亿元 | 智能化无人化是行业长期趋势，矿山港口场景率先落地 |
战略规划
公司战略围绕”全面国际化、全面智能化、全面电动化”三大方向推进。产能方面，公司在国内拥有柳州、常州等多个生产基地，在海外布局了印度、波兰、巴西等生产基地，产能利用率随行业复苏逐步提升。在建工程主要集中于智能化改造和电动化产能建设，2026年6月末在建工程3.14亿元。未来重点发展方向包括：
- 持续推进电动化战略，扩大电动装载机、电动挖掘机等新能源产品的市场份额，巩固电动化领先优势
- 深化国际化布局，提升海外收入占比，完善海外营销和服务网络，推进本地化生产
- 加快智能化转型，发展远程操控、无人驾驶等智能技术，提升产品竞争力
- 推进国企改革，优化组织架构和激励机制，提升运营效率和市场响应速度
业务结构
| 板块 | 收入（2025年，亿元） | 占比 | 毛利率 |
|---|---|---|---|
| 土石方机械 | 204.50 | 61.70% | 20.54% |
| 其他工程机械及零部件等 | 96.11 | 28.99% | 25.15% |
| 预应力机械 | 25.23 | 7.61% | 23.92% |
| 租赁业务 | 5.60 | 1.69% | 36.96% |
分业务结构与经营质量核查（按2026年中报及公告原文）
1. 产品线收入结构与毛利率（2026年上半年口径）：2026H1总营收206.74亿元（同比+13.71%，创历史同期新高）。按地域拆分：国内业务102.19亿元（同比+5.81%）、国际业务104.55亿元（同比+22.66%），海外占比首次过半达到50.57%。按业务属性拆分：土石方机械（装载机+挖掘机为主）仍是收入主力，2025全年占比约61.70%、毛利率约20.54%；其他工程机械及零部件等占比约28.99%、毛利率约25.15%；预应力机械占比约7.61%、毛利率约23.92%；租赁业务占比约1.69%、毛利率约36.96%。分产品看，装载机稳居行业前二（市占率约20%），电动装载机细分赛道市占率领先；挖掘机处于行业第二梯队（市占率约5-8%），海外市场增长较快；起重机械市占率约3-5%；预应力机械位居行业前三。上半年经营亮点集中在矿山业务（收入+33%，国内+16%、国际+51%）、混凝土行业（+115%）及大型产品（25吨超大型装载机、200吨超大型挖掘机、110/165吨电动宽体车等）。
2. 国际化收入占比与海外增速：2026H1国际业务收入104.55亿元，同比增长22.66%，占总营收50.57%，为历史首次半年度海外收入反超国内。多数区域增速保持20%以上，个别区域增速超40%；大客户开发同比增长20%，合计贡献收入近70%。海外市场既是增长引擎也是汇兑风险敞口来源（人民币升值导致上半年累计汇兑损失2.8亿元）。
3. 电动化产品进展：2026H1新能源产品同比增长约200%，其中电动装载机海外销量同比增加超150%、电动挖掘机海外销量同比增加超90%。公司已推出110吨、165吨电动宽体车，额定载荷25吨超大型装载机，200吨超大型挖掘机等燃油/新能源全谱系产品，电动化正从”小吨位装载机”向下游向矿山、大挖等高端场景延伸。
4. 应收账款与信用销售风险：2026H1末应收账款规模155.49亿元，占总资产比例27.83%，周转天数274.52天（行业平均约73天）。半年度金融资产坏账准备计提净额合计21,519.91万元，其中应收账款坏账17,263.60万元、其他应收款坏账2,074.04万元、长期应收款坏账2,511.12万元、应收票据坏账冲回328.85万元；另计提第三方融资担保风险准备金2,439.11万元、存货跌价准备6,899.86万元。工程机械行业按揭与融资租赁模式是应收规模偏大的主因，行业复苏初期信用销售放宽以抢占市场，若后续复苏不及预期，减值压力可能持续。
5. 经营现金流质量：2026H1经营活动产生的现金流量净额仅0.98亿元，同比下降78.59%，经营活动净现金流收入比降至0.47%（2025年全年为3.03%、2023年为5.92%），收现质量明显弱化。主要原因为应收规模扩大、收入增速快于回款速度，叠加行业信用销售模式与上半年人民币升值带来的财务压力。
6. 中期分红方案：2026年半年度每10股派发现金红利0.54元（含税），以扣减回购专户后的股本1,982,934,748股为基数，现金分红总额107,078,476.39元（含税），占半年度归母净利润的10.07%，不送红股、不转增。中期分红比例偏低，反映公司在经营现金流承压下倾向于保留资金用于周转与海外扩张。
商业模式与市场地位
柳工的商业模式是以工程机械整机研发、生产和销售为核心，辅以零部件、融资租赁和售后增值服务的全产业链模式。公司通过经销商网络和直销相结合的方式进行销售，为客户提供按揭、融资租赁等金融服务方案，同时提供配件供应、维修保养、二手设备等后市场服务，形成了”整机销售+后市场服务”的双轮驱动盈利模式。
公司是中国工程机械行业的龙头企业之一，在装载机领域位居行业前两位，是国内装载机双寡头之一，具有深厚的技术积累和品牌影响力。在电动装载机这一新兴赛道，公司市场份额领先，率先实现规模化销售。在挖掘机领域，公司处于行业第二梯队，但增长势头良好，海外市场表现突出。整体来看，公司在行业内排名前五，是具备全球竞争力的工程机械制造商。
三、赛道分析
3.1 行业分析
工程机械行业是装备制造业的重要组成部分，是国民经济发展的重要支柱产业，广泛应用于基础设施建设、房地产开发、矿山开采、水利工程等领域，行业需求与宏观经济固定资产投资高度相关，具有明显的周期性特征。
中国工程机械行业市场规模约7000-8000亿元人民币，是全球最大的工程机械市场。经过几十年的发展，中国工程机械产业已形成完整的产业链体系，国产替代基本完成，龙头企业在全球市场的竞争力持续提升。2021年行业达到上一轮周期顶峰后，受地产投资下行和基建投资增速放缓影响，行业进入深度调整期，主要产品销量大幅下滑，经过4-5年的调整，当前行业处于周期底部区域，2025年以来行业整体呈现企稳复苏态势。
3.2 市场分析
市场规模与增长：全球工程机械市场规模约2000亿美元，中国市场占比约40-50%。中国工程机械行业经历了2016-2021年的上行周期后，2021年下半年开始进入调整，2022-2024年行业主要产品销量连续下滑，调整幅度和时间均较为充分。2025年以来行业出现企稳迹象，2026年上半年行业主要企业收入普遍实现两位数增长，验证行业复苏态势。预计未来3-5年行业将保持5-10%左右的温和复苏增速。
增长驱动因素：
- 国内基建投资托底：在稳增长政策背景下，基建投资持续发力，交通、水利、能源等重大项目建设为工程机械需求提供底部支撑
- 海外市场需求旺盛：中国工程机械企业凭借性价比优势加速出海，海外收入占比持续提升，一带一路沿线国家基建需求旺盛，成为重要增长极
- 更新替换需求：2016-2021年销售高峰期的设备逐步进入更新替换周期，存量设备更新为行业需求提供稳定支撑
- 电动化智能化升级：双碳政策推动下，电动工程机械市场快速增长，电动装载机、电动挖掘机等新能源产品渗透率持续提升，成为行业新的增长引擎
- 出口替代：国产工程机械技术水平和产品质量已接近国际一流水平，在全球市场替代欧美日韩品牌的趋势明显
竞争格局：中国工程机械行业呈现寡头垄断格局，三一重工、徐工机械、中联重科、柳工四大龙头占据行业主要市场份额，行业集中度高。在装载机领域，柳工与龙工形成双寡头格局；在挖掘机领域，三一重工占据领先地位，徐工、柳工等企业紧随其后。行业竞争呈现从价格竞争向技术竞争、服务竞争、品牌竞争升级的趋势。
政策环境：国家出台一系列支持装备制造业发展的政策，包括高端装备制造发展规划、工程机械行业十四五发展规划等，鼓励企业技术创新和转型升级。环保政策趋严推动设备更新换代和电动化转型。基建稳增长政策持续加码，为行业需求提供政策支撑。
3.3 竞争对手优劣势对比
| 产品 | 柳工优劣势 | 三一重工优劣势 | 徐工机械优劣势 | 中联重科优劣势 |
|---|---|---|---|---|
| 装载机 | 行业前二，技术深厚，电动化领先，广西国企背景一带一路优势 | 规模略小但技术实力强，智能化领先 | 产品线全，国企背景资源丰富 | 装载机规模较小，重点在起重机械 |
| 挖掘机 | 第二梯队，增长快，海外市场表现突出，性价比高 | 国内绝对龙头，市占率超20%，品牌力最强，智能化领先 | 第二梯队头部，国企改革红利，产品线协同 | 第三梯队，起重机械强，挖掘机相对弱 |
| 起重机械 | 品类齐全，与土方机械协同，但规模较小 | 规模较大，技术先进，汽车吊领先 | 起重机械龙头，全地面起重机技术领先 | 塔机和履带吊领先，混凝土机械全球第一 |
3.4 护城河分析
| 护城河类型 | 评价 | 说明 |
|---|---|---|
| 技术优势 | ⭐⭐⭐ | 公司拥有近70年的工程机械技术积累，在装载机领域技术领先，电动化转型走在行业前列，专利数量众多，新进入者难以在短期内追赶技术水平 |
| 渠道优势 | ⭐⭐⭐ | 国内经销商网络覆盖全面，海外营销网络遍布100多个国家和地区，在一带一路沿线国家渠道优势明显，服务体系完善，客户粘性较强 |
| 品牌优势 | ⭐⭐⭐ | 柳工是中国工程机械行业的老字号品牌，知名度高，在装载机领域品牌认可度尤其高，在海外市场也有一定的品牌影响力 |
| 成本优势 | ⭐⭐⭐ | 规模效应明显，零部件自制率较高，广西地区人力成本相对较低，国企背景下融资成本有优势，整体成本控制能力较强 |
| 管理层优势 | ⭐⭐⭐ | 管理团队行业经验丰富，战略眼光长远，推动公司国际化和电动化转型，国企改革背景下激励机制逐步完善，管理效率持续提升 |
四、财务剖析
财报时点：2026中报、2025中报、2025年报、2024年报、2023年报
4.1 资产负债表分析
| 指标 | 2026-06-30 | 2025-06-30 | 2025-12-31 | 2024-12-31 | 2023-12-31 |
|---|---|---|---|---|---|
| 资产总额（亿元） | 558.70 | 508.97 | 494.53 | 479.07 | 465.78 |
| 货币资金及交易性金融资产 | 81.81 | 90.58 | 69.92 | 84.02 | 104.86 |
| 应收账款 | 155.49 | 130.57 | 120.16 | 104.57 | 83.05 |
| 存货 | 104.74 | 85.17 | 96.86 | 94.16 | 84.82 |
| 固定资产 | 64.70 | 65.05 | 66.40 | 66.75 | 61.20 |
| 在建工程 | 3.14 | 3.98 | 2.28 | 2.50 | 5.86 |
| 商誉 | 1.65 | 1.65 | 1.65 | 1.65 | 1.65 |
| 总负债（亿元） | 354.64 | 313.83 | 298.22 | 287.92 | 285.81 |
| 短期借款 | 68.64 | 75.76 | 57.04 | 53.95 | 69.74 |
| 长期借款 | 6.84 | 3.90 | 2.05 | 6.31 | 12.57 |
| 应付债券 | 26.30 | 25.68 | 26.11 | 25.97 | 30.01 |
| 一年内到期非流动负债 | 3.13 | 5.43 | 3.39 | 6.46 | 4.91 |
| 应付账款 | 177.70 | 140.41 | 144.91 | 134.24 | 113.69 |
| 预收账款及合同负债 | 8.36 | 6.32 | 5.64 | 5.86 | 6.28 |
| 净资产（亿元） | 193.44 | 180.60 | 185.79 | 175.69 | 165.32 |
| 少数股东权益（亿元） | 10.62 | 14.53 | 10.52 | 15.46 | 14.64 |
| 资产负债率（%） | 63.48 | 61.66 | 60.30 | 60.10 | 61.36 |
| 有息负债率（%） | 18.78 | 21.76 | 17.91 | 19.35 | 25.17 |
| 货币资金有息负债比（%） | 73.89 | 81.78 | 75.31 | 90.19 | 88.31 |
| 流动比 | 1.36 | 1.39 | 1.38 | 1.44 | 1.49 |
| 速动比 | 1.01 | 1.07 | 0.99 | 1.04 | 1.11 |
| 固定资产比（%） | 11.58 | 12.78 | 13.43 | 13.93 | 13.14 |
| 在建工程比（%） | 0.56 | 0.78 | 0.46 | 0.52 | 1.26 |
| 应收账款周转天数 | 274.52 | 262.13 | 132.33 | 126.96 | 110.15 |
| 存货周转天数 | 233.18 | 220.13 | 137.48 | 147.52 | 142.09 |
| 应付账款周转天数 | 395.59 | 362.90 | 205.68 | 210.30 | 190.45 |
| 总收入（亿元） | 206.74 | 181.81 | 331.44 | 300.63 | 275.19 |
| 利润总额（亿元） | 12.26 | 13.90 | 16.94 | 16.52 | 12.09 |
| 净利润（亿元） | 10.63 | 12.30 | 16.09 | 13.27 | 8.68 |
| 扣非净利润（亿元） | 9.35 | 11.46 | 14.17 | 11.38 | 5.69 |
| 经营活动净现金流（亿元） | 0.98 | 4.57 | 10.05 | 13.22 | 16.29 |
| 净现金流（亿元） | 11.08 | 6.05 | -15.66 | -17.86 | 26.77 |
偿债能力、营运能力评价：
偿债能力方面，公司资产负债率保持在60-64%区间，2026年6月末为63.48%，较2025年末上升3.18个百分点，主要受应付账款随采购规模扩大而增加影响。有息负债率持续优化，从2023年的25.17%降至2026年6月末的18.78%，债务结构明显改善，有息负债规模有效控制。流动比率1.36、速动比率1.01，处于安全水平，短期偿债能力基本稳定。货币资金及交易性金融资产81.81亿元，对有息负债的覆盖比例为73.89%，整体偿债风险可控。
营运能力方面，应收账款周转天数呈现持续上升趋势，从2023年的110.15天上升至2026年中期的274.52天（年化口径约137天），应收账款规模随收入增长同步扩大，反映工程机械行业信用销售模式下回款周期较长的特点，需关注坏账风险。存货周转天数2026年中期233.18天（年化约117天），较2025年全年137.48天有所下降，存货管理效率有所改善。应付账款周转天数延长，显示公司对上游供应商的议价能力较强。
4.2 利润表分析
| 指标 | 2026-06-30 | 2025-06-30 | 2025-12-31 | 2024-12-31 | 2023-12-31 |
|---|---|---|---|---|---|
| 总收入（亿元） | 206.74 | 181.81 | 331.44 | 300.63 | 275.19 |
| 其他业务收入 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 | 0.00 |
| 投资净收益 | 0.77 | -0.53 | -0.70 | -0.81 | 1.02 |
| 销售费用 | 12.89 | 12.59 | 24.64 | 23.66 | 22.51 |
| 管理费用 | 4.56 | 4.37 | 8.81 | 8.53 | 8.14 |
| 财务费用 | 3.71 | -0.35 | 1.75 | 1.52 | 1.52 |
| 研发费用 | 7.33 | 6.08 | 13.55 | 11.41 | 9.07 |
| 利润总额（亿元） | 12.26 | 13.90 | 16.94 | 16.52 | 12.09 |
| 净利润（亿元） | 10.63 | 12.30 | 16.09 | 13.27 | 8.68 |
| 扣非净利润（亿元） | 9.35 | 11.46 | 14.17 | 11.38 | 5.69 |
| 营业总收入同比增长率（%） | 13.71 | 13.21 | 10.25 | 9.24 | 3.93 |
| 归母净利润同比增长率（%） | -13.55 | 25.05 | 1.60 | 47.28 | 44.80 |
| 扣非净利润同比增长率（%） | -18.44 | 27.01 | 24.58 | 100.10 | 20.04 |
| 毛利率（%） | 20.69 | 22.32 | 22.41 | 22.50 | 20.82 |
| 净利率（%） | 5.14 | 6.76 | 4.86 | 4.41 | 3.15 |
| 扣非净利率（%） | 4.52 | 6.31 | 4.28 | 3.78 | 2.07 |
| 财务费用比（%） | 1.79 | -0.19 | 0.53 | 0.50 | 0.55 |
| 财务成本率（%） | 1.79 | -0.19 | 0.53 | 0.50 | 0.55 |
| 投入资本回报率 | 约3.0% | 约4.2% | 约5.5% | 约4.8% | 约3.5% |
| 净资产收益率（%） | 5.61 | 6.90 | 8.90 | 7.78 | 5.38 |
盈利能力、成长能力评价：
盈利能力方面，公司毛利率保持在20-23%区间，2026年上半年毛利率20.69%，较上年同期下降1.63个百分点，主要受行业竞争加剧和产品结构变化影响。净利率5.14%，较上年同期下降1.62个百分点，一方面毛利率承压，另一方面财务费用从上年同期的-0.35亿元转为3.71亿元，同比大幅增加，主要是利息支出增加和汇兑收益减少所致。扣非净利率4.52%，同比下降1.79个百分点。研发费用持续增长，2026年上半年7.33亿元，同比增长20.56%，研发投入强度约3.55%，显示公司对技术创新的重视。ROE（年化）约11%左右，处于行业中等水平。
成长能力方面，营收持续稳步增长，2023-2025年营收同比增速分别为3.93%、9.24%、10.25%，2026年上半年同比增长13.71%，增速逐季提升，验证行业复苏态势。净利润增长波动较大，2023-2024年高速增长，2025年增速放缓至1.60%，2026年上半年因计提减值和财务费用增加而出现负增长。扣非净利润增速同样呈现波动特征。整体来看，收入端增长趋势明确，利润端受短期因素扰动，但长期改善方向不变。
4.3 现金流量表分析
| 指标 | 2026-06-30 | 2025-06-30 | 2025-12-31 | 2024-12-31 | 2023-12-31 |
|---|---|---|---|---|---|
| 经营活动产生的现金流量净额 | 0.98 | 4.57 | 10.05 | 13.22 | 16.29 |
| 投资活动产生的现金流量净额 | -2.39 | -1.09 | -9.21 | -3.42 | -5.04 |
| 筹资活动产生的现金流量净额 | 13.54 | 2.39 | -16.46 | -27.51 | 15.37 |
| 净现金流（亿元） | 11.08 | 6.05 | -15.66 | -17.86 | 26.77 |
| 经营活动净现金流收入比（%） | 0.47 | 2.52 | 3.03 | 4.40 | 5.92 |
现金流健康度评价：
公司经营活动现金流量净额呈现逐年下降趋势，从2023年的16.29亿元降至2026年上半年的0.98亿元（半年口径），经营活动净现金流收入比从2023年的5.92%降至2026年上半年的0.47%，反映出随着收入规模扩大和应收账款增加，经营现金流回收压力增大，这是工程机械行业信用销售模式的典型特征。投资活动现金流持续为负，主要是公司持续进行产能建设、技术改造和数字化投入，为未来增长奠定基础。筹资活动现金流波动较大，2024年和2025年为大额净流出，主要是偿还债务和分红；2026年上半年转为净流入13.54亿元，主要是新增借款用于经营周转。
整体来看，公司现金流状况受行业周期影响较大，在行业上行期现金流回收较好，调整期现金流压力增大。当前公司货币资金充裕（81.81亿元），融资渠道畅通，整体现金流风险可控，但需持续关注应收账款回收情况和经营现金流改善情况。需要重点指出的是，2026H1经营性现金流同比下降78.59%、净现金流收入比仅0.47%，已构成本期经营质量的负面信号；半年度资产减值计提3.11亿元进一步挤压利润空间，收入端高增长与利润/现金流端低质量的背离需持续跟踪。
4.4 行业横向对比
| 指标 | 柳工 | 工程机械行业平均 | 相对优势 |
|---|---|---|---|
| ROE | 5.61% | 5.57% | +0.04pct |
| 毛利率 | 20.69% | 26.36% | -5.67pct |
| 净利率 | 5.14% | 9.35% | -4.21pct |
| 收入增长率 | 13.71% | 13.25% | +0.46pct |
| 资产负债率 | 63.48% | 43.31% | +20.17pct |
| 有息负债率 | 18.78% | 无行业数据 | 无行业数据 |
| 应收账款周转天数 | 274.52 | 73.21 | +201.31天 |
| 存货周转天数 | 233.18 | 112.87 | +120.31天 |
| 财务费用比（%） | 1.79 | 0.06 | +1.73pct |
| 经营活动净现金流收入比（%） | 0.47 | 2.92% | -2.45pct |
4.5 财务综合评价
| 能力维度 | 评价 | 核心指标说明 |
|---|---|---|
| 偿债能力 | ⭐⭐⭐ | 资产负债率63.48%高于行业平均，但有息负债率持续优化至18.78%，货币资金充裕，整体偿债风险可控 |
| 营运能力 | ⭐⭐⭐ | 应收账款周转天数较长是行业信用销售模式所致，存货周转效率尚可，应付账款占款能力较强 |
| 成长能力 | ⭐⭐⭐⭐ | 营收增速逐季提升，2026H1增长13.71%，行业复苏趋势明确，收入增长动力充足 |
| 盈利能力 | ⭐⭐⭐ | 毛利率和净利率低于行业平均水平，ROE与行业基本持平，盈利质量有待提升 |
| 现金流健康 | ⭐⭐⭐ | 经营现金流受应收账款影响波动较大，但货币资金充裕，融资渠道畅通，整体风险可控 |
五、短线分析
股价日期：2026-09-12 ｜ 分析区间：2026.06.12 - 2026.09.12
K线走势分析
日线：近三个月股价在7.5-8.8元区间震荡运行，整体呈现底部箱体整理格局。8月初随中报行情冲高至8.8元附近后回落，目前在8.1元附近震荡整固。5日均线走平，10日和20日均线缠绕，短期方向不明朗。成交量方面，冲高时放量回调时缩量，显示资金逢低吸纳意愿较强。支撑位在7.5元（箱体下沿），压力位在8.8元（箱体上沿）。技术面绝对分20.64分，其中趋势子因子-0.32分偏弱，量能5.0分中性，动能6.93分偏强，波动5.0分中性，相对位置4.4分偏低。
周线：周线级别底部构筑特征明显，连续多个交易周在7.5-9元区间横盘震荡，底部整理时间充分。周线MACD在零轴下方绿柱持续缩短，有金叉向上迹象，中期下跌动能衰竭。周线KDJ在中位区域，有拐头向上趋势。中期来看，底部筑底过程接近尾声，一旦突破9元压力位，中期上涨空间将打开。
月线：月线级别处于历史大底区域，股价自2021年高点回调已超过5年时间，调整充分。当前PB仅0.88倍，处于破净状态，估值安全边际极高。月线KDJ指标在低位钝化后有金叉迹象，月线级别下跌趋势放缓，长期底部特征明显。月线级别一旦确认反转，上涨空间巨大。
技术指标分析
| 指标类别 | 具体指标 | 分析评价 |
|---|---|---|
| 趋势指标 | 5日均线、20日均线 | 5日均线走平，股价围绕5日均线震荡，短期趋势不明；20日均线缓慢上行，中期底部抬升，整体偏弱偏震荡 |
| 量能指标 | 换手率、成交量 | 日均换手率1.5-2%左右，成交量处于历史中位水平，冲高放量回落缩量，资金承接力度尚可 |
| 动能指标 | MACD、KDJ | MACD日线接近零轴，绿柱缩短，动能偏强（绝对分6.93）；KDJ处于中位区域，有金叉预期 |
| 波动指标 | 布林带、筹码峰 | 布林带收窄走平，股价沿中轨运行，波动率收窄，即将选择方向；筹码峰集中在7.5-8.5元区间，支撑较强 |
| 其他指标 | 资金流向 | 近5日主力资金净流出0.15亿元，短期资金面偏空；融资余额小幅下降，杠杆资金观望情绪浓厚 |
情绪面波动
| 层面 | 热点事件 | 影响评价 |
|---|---|---|
| 宏观 | 基建稳增长政策持续发力，专项债发行加速 | 正面，基建投资托底工程机械需求，改善行业预期 |
| 行业 | 工程机械行业半年报普遍增长，复苏态势确认 | 正面，行业基本面改善，板块估值有望修复 |
| 个股 | 中报营收增长13.71%但利润下滑，计提减值 | 中性偏负面，收入端验证复苏但利润承压，短期情绪有压制 |
六、估值预测
数据时点：2026-09-12，所有数据均为最新采集
估值模型参数
| 参数 | 数值 | 取值依据/计算过程 |
|---|---|---|
| 目标利润率 | 9.35% | 目标利润率：成熟型行业，采用「行业平均净利润率9.35%」与「客户最新季度净利润5.14%×60%+年度净利率4.86%×40%=5.03%」孰高确定，取行业9.35%，成熟型行业下限为8%，上限为20%，钳制到[8%, 20%]。 |
| 行业平均利润率 | 9.35% | 工程机械行业8家可比公司平均净利率（industry_baseline, sample=8, quality=medium） |
| 目标市盈率 | 10.00 | 目标市盈率：5≤PE≤10（成熟型行业上限10）；采用「行业平均市盈率15.77」与「客户最新动态市盈率11.46」孰低确定，min(15.77, 11.46)=11.46，再钳制到成熟型上限10，最终目标PE为10.00。铁律：PE上限恒为10（成熟型）。 |
| 行业平均市盈率 | 15.77 | 工程机械行业8家可比公司平均PE（industry_baseline） |
| 本年收入预测 | 387.29亿 | 年化收入424.53亿×60% + 最近年度331.44亿×40% = 254.72 + 132.58 = 387.29亿。年化收入必须按【单季度收入×4】（累计年化夹逼[0.8,1.2]），严禁把中报的【累计】收入直接×4。年化口径：424.53亿（单季106.13亿×4=424.53亿，采集落盘单季表 二季度 (2026-06-30)）；累计年化参照413.48亿（H1×2）。数字一律照抄权威估值块。 |
| 收入增长率 | 12.44% | 收入增长率：采用「行业平均增长率13.25%」与「客户最新季度收入增长率13.71%×40%+年度收入增长率10.25%×60%=11.63%」的平均值=(13.25%+11.63%)/2=12.44%确定，钳制到成熟型行业[5%, 15%]区间内。 |
| 行业平均增长率 | 13.25% | 工程机械行业8家可比公司平均营收增速（industry_baseline） |
| 折现率 | 7.0% | 5年期LPR 3.5% × 2（标准取值） |
三因子系数
三因子系数均由权威量化引擎产出的绝对分映射；绝对分放在”计算过程”列，不单独增列。所有换算统一调用
valuation_model/src/coefficients.py，禁止主观调整。
| 因子 | 系数值 | 计算过程 |
|---|---|---|
| 基本面系数 | -0.92% | 基本面绝对分 -3.065分 ÷ 100 × 30% = -0.92%（模块一基础6.95分 + 模块二运营-11.43分 + 模块三财务1.41分；上限±30%） |
| 技术面系数 | +10.32% | 技术面绝对分 20.64分 ÷ 100 × 50% = +10.32%（趋势-0.32分 + 量能5.0分 + 动能6.93分 + 波动5.0分 + 相对位置4.4分；上限±50%） |
| 情绪面系数 | +0.00% | 情绪面绝对分 0.0分 ÷ 100 × 20% = +0.00%（关注方向neutral 5日涨跌2.02 资金净额率None；上限±20%） |
估值计算结果
| 项目 | 数值 | 计算过程 |
|---|---|---|
| 10年后目标收入 | 1251.07亿 | 本年收入预测387.29亿 × (1 + 12.44%)^10 |
| Part A（稳态估值） | 1169.60亿 | 10年后目标收入1251.07亿 × 目标利润率9.35% × 目标市盈率10.00（总额，单位：亿元） |
| Part B（增长红利） | 649.09亿 | 本年收入预测387.29亿 × 目标利润率9.35% × ((1+12.44%)^10 - 1) / 12.44%（总额，单位：亿元） |
| 未来估值 | ¥89.13 | (Part A + Part B) / 总股本20.4058亿股（每股价格，单位：元） |
| 折现估值 | ¥41.07 | 未来估值89.13元 / (1 + 7%)^10 × (1 - 9.35%利润率)（每股价格，单位：元） |
| 最终理想买入价 | ¥44.89 | 折现估值41.07元 × (1 + (-0.92%)) × (1 + 10.32%) × (1 + 0.00%) |
投资逻辑
柳工作为广西国资旗下的工程机械龙头，具备显著的长期投资价值，核心投资逻辑如下：
第一，行业周期底部复苏：工程机械行业经历2021年见顶后近5年的深度调整，销量和盈利均已充分回落，当前处于周期底部区域。2026年上半年公司营收同比增长13.71%，验证行业复苏态势，基建稳增长政策持续发力为需求提供托底，行业有望进入新一轮温和复苏周期。
第二，电动化转型领先：电动工程机械是行业确定性最强的结构性增长机遇，柳工在电动装载机领域市场份额位居行业前列，率先实现规模化销售，随着双碳政策推进和电池成本下降，电动化渗透率将快速提升，公司有望充分受益于这一趋势。
第三，国际化布局深化：公司海外收入占比持续提升，在一带一路沿线国家具有渠道和品牌优势，海外市场需求旺盛且盈利能力较强，成为公司重要的增长极，同时也对冲国内周期波动风险。
第四，估值底部安全边际高：当前PB仅0.88倍，处于破净状态，PE（TTM）11.46倍，估值处于历史底部区域。作为行业龙头企业，品牌价值、技术积累和渠道网络构成深厚护城河，当前估值未能充分反映公司长期价值，安全边际极高。
第五，国企改革红利：作为地方国企，公司持续推进市场化改革，经营效率和管理水平不断提升，激励机制逐步完善，国企改革红利有望持续释放。
七、风险提示
| 风险类型 | 风险描述 | 严重程度 |
|---|---|---|
| 行业周期风险 | 工程机械行业与固定资产投资高度相关，若地产投资下行超预期或基建投资力度不及预期，将导致行业复苏进程放缓甚至再度下行，公司业绩增长面临压力 | 高 |
| 应收账款坏账风险 | 公司应收账款规模达155.49亿元，占总资产比例27.83%，周转天数274.52天（行业平均约73天），工程机械按揭和融资租赁模式下信用销售敞口大；2026H1仅应收账款坏账准备即计提净额17,263.60万元，若下游客户经营困难，坏账风险将进一步上升 | 高 |
| 计提资产减值风险 | 2026H1各项资产累计计提减值准备净额31,057.21万元（占2025年度经审计净利润的19.30%），其中金融资产坏账准备计提净额21,519.91万元、存货跌价准备6,899.86万元、第三方融资担保风险准备金2,439.11万元、固定资产/投资性房地产减值合计384.28万元。减值是本期归母净利润同比下滑13.55%的核心拖累，若应收回收不及预期，不排除后续进一步计提 | 高 |
| 经营现金流下滑风险 | 2026H1经营活动现金流量净额仅0.98亿元，同比下降78.59%，经营净现金流收入比降至0.47%，收现质量明显弱化，行业信用销售扩张期的现金流压力需警惕 | 中 |
| 汇兑损失风险 | 2026H1海外收入占比50.57%，人民币持续升值导致上半年累计汇兑损失达2.8亿元，大幅侵蚀利润；截至8月外汇风险敞口覆盖率已提至80%，但海外收入规模持续扩大背景下汇率波动仍是持续性扰动项 | 中 |
| 原材料价格波动风险 | 钢材等原材料成本占工程机械生产成本比重较高，若原材料价格大幅上涨，将挤压公司毛利率，影响盈利水平，当前公司毛利率已低于行业平均水平 | 中 |
| 海外经营风险 | 海外收入占比过半带来增长机遇的同时，也面临地缘政治风险、贸易壁垒、海外合规等风险，若海外市场环境恶化将影响公司海外业务拓展和盈利能力 | 中 |
| 行业竞争加剧风险 | 工程机械行业竞争激烈，头部企业纷纷降价抢占市场份额，价格战可能导致毛利率进一步下滑，电动化赛道新进入者增多也可能加剧竞争 | 中 |
| 技术迭代风险 | 电动化、智能化、无人化是行业发展趋势，若公司在新技术研发投入不足或技术路线选择失误，可能丧失竞争优势，影响长期发展 | 低 |
八、总结
估值结论
当前股价 ¥8.10 vs 最终理想买入价 ¥44.89 → 低估（+454.2%）
核心投资逻辑
柳工作为广西国资旗下的工程机械龙头企业，在装载机领域位居行业前二，电动化转型领先，国际化布局持续深化。当前行业处于周期底部复苏阶段，2026年上半年营收同比增长13.71%验证复苏态势，基建稳增长政策托底、更新替换需求释放、海外市场拓展、电动化加速渗透四大驱动力明确。公司当前PB仅0.88倍，处于破净状态，PE（TTM）11.46倍，估值处于历史底部区域，安全边际极高。虽然短期受资产减值计提和财务费用增加影响利润承压，但收入增长趋势明确，随着行业复苏深化和公司降本增效推进，盈利有望逐步改善。作为行业龙头，公司具备技术、品牌、渠道、成本等多方面护城河，长期价值显著，当前价位具备极高的投资性价比。经三因子模型测算，理想买入价为44.89元，当前股价大幅低估。
短线预测
- 一周走势预判：震荡偏强，有望向上挑战8.8元压力位
- 压力位：¥8.80
- 支撑位：¥7.50
操作建议
| 情况 | 建议 |
|---|---|
| 空仓 | 逢低分批建仓，当前价位处于历史估值底部，安全边际高，可在7.5-8元区间逐步布局 |
| 持有 | 继续持有，耐心等待行业复苏和估值修复，中期目标价可看至10-12元区间 |
| 被套 | 若套牢幅度不大可逢低补仓摊薄成本，若深度套牢则建议耐心持有，等待周期复苏，行业龙头长期价值明确 |
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本报告为该标的近期首次覆盖。
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